本文來自《證券日?qǐng)?bào)》，見習(xí)記者|劉 勇。

日前，據(jù)媒體報(bào)道，中國(guó)母嬰社區(qū)平臺(tái)寶寶樹將于11月22日赴港上市，預(yù)計(jì)11月7日確定價(jià)格區(qū)間，計(jì)劃募資8億美元。招商證券、海通國(guó)際和摩根士丹利為此次IPO的聯(lián)合保薦人，UBS為其首席財(cái)務(wù)顧問，復(fù)星恒利為聯(lián)合財(cái)務(wù)顧問。

資料顯示，成立于2007年的寶寶樹，以母嬰社區(qū)起家，先后涉足電商、早教及知識(shí)付費(fèi)等業(yè)務(wù)。如今，雖然寶寶樹的業(yè)務(wù)范圍看似豐富，但在資本市場(chǎng)的“探照燈”下，已然暴露出了一些隱憂。

主業(yè)營(yíng)收增速放緩 月活用戶降近半

根據(jù)寶寶樹在港交所遞交的招股說明書顯示，其營(yíng)業(yè)收入由廣告、電商和知識(shí)付費(fèi)三部分組成。

招股書顯示，2016年-2017年，寶寶樹的廣告收入分別為2.68億元和3.72億元，占總營(yíng)收的52.6%和51.0%；電商收入分別為2.4億元和3.33億元，占總營(yíng)收的47.1%和45.6%；知識(shí)付費(fèi)的收入分別為168.7萬元和2465.6萬元，占總營(yíng)收的0.3%和3.4%。

雖然廣告業(yè)務(wù)為寶寶樹帶來了非?？捎^的收入，但未來的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)同樣開始凸顯。

招股書顯示，寶寶樹的廣告業(yè)務(wù)收入主要來自于少數(shù)客戶。在與寶寶樹達(dá)成合作的廣告客戶中，排名前五的廣告客戶共為寶寶樹帶來了25.7%的盈利。同時(shí)，2016年-2017年，寶寶樹廣告收入的增長(zhǎng)率分別為60.5%、38.8%，增速出現(xiàn)下滑。而寶寶樹的電商收入，增速也明顯放緩。2016年-2017年，寶寶樹電商收入的增長(zhǎng)率分別為627.3%、38.8%。

百聯(lián)咨詢創(chuàng)始人莊帥向《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，“由于寶寶樹的電商業(yè)務(wù)推出時(shí)間較晚，目前尚未完全成熟，而未來勢(shì)必受到平臺(tái)競(jìng)爭(zhēng)、庫(kù)存等方面的影響。尤其是在競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)激烈的母嬰市場(chǎng)，寶寶樹的電商業(yè)務(wù)還將迎來搏殺期?！?

而反觀寶寶樹在母嬰市場(chǎng)的部分競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，已然呈現(xiàn)出迅猛發(fā)展的態(tài)勢(shì)。

根據(jù)MobData公布的2018年母嬰消費(fèi)市場(chǎng)研究報(bào)告顯示，在母嬰電商APP活躍滲透率TOP10排名中，貝貝網(wǎng)、孩子王、蜜芽位居前三，而寶寶樹旗下的母嬰電商美囤媽媽僅排名第十。

另?yè)?jù)極光大數(shù)據(jù)公布的最新親子母嬰APP行業(yè)報(bào)告顯示，親子母嬰APP用戶最偏愛的母嬰垂直電商平臺(tái)分別為貝貝網(wǎng)、孩子王、蜜芽、大V店、樂友。

此外，寶寶樹的盈利能力同樣不容樂觀。招股書顯示，2015年-2017年，寶寶樹年度虧損分別為-2.86億元、-9.35億元、-9.11億元，凈利潤(rùn)率分別為-143.2%、-183.3%、-124.9%。這也意味著，寶寶樹三年累計(jì)的虧損額高達(dá)21.31億元。

盡管上述虧損可以歸咎于國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下優(yōu)先股公允值計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)不同，且2016年實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，2017年經(jīng)調(diào)整后的凈利潤(rùn)達(dá)到1.39億元，但從寶寶樹三年來從未實(shí)現(xiàn)盈利來看，其未來盈利能力同樣令人堪憂。

根據(jù)今年9月彭博社報(bào)道，截至6月30日，寶寶樹月活躍用戶數(shù)量幾乎腰斬，降至8950萬，去年同期為1.772億；電商業(yè)務(wù)商品交易總額（GMV）跌至5.577億元，去年同期為8.071億元；付費(fèi)用戶數(shù)量跌至270萬，去年同期為360萬。

對(duì)此，莊帥認(rèn)為，“急于IPO導(dǎo)致極力推動(dòng)占比高達(dá)45%的電商業(yè)務(wù)，引起用戶的反感。因?yàn)樯鐓^(qū)經(jīng)營(yíng)更多強(qiáng)調(diào)的是用戶和平臺(tái)的感情，而非利益訴求。而電商則是赤裸裸地通過各種手段讓用戶花錢購(gòu)買。這種沖突會(huì)適得其反，不僅導(dǎo)致用戶數(shù)據(jù)下滑，也無法有效提升GMV?！?

綜合電商入局 線下競(jìng)爭(zhēng)加劇

拋開招股書上的數(shù)據(jù)，單從所處的行業(yè)環(huán)境來看，寶寶樹目前也面臨著一些困境。如今的母嬰電商市場(chǎng)并不是割裂、獨(dú)立存在的，尤其是以京東、阿里為代表的綜合電商、跨境海淘電商紛紛入局，對(duì)寶寶樹也發(fā)起了強(qiáng)勢(shì)挑戰(zhàn)，甚至已經(jīng)在某些方面勝出。

根據(jù)《2018年中國(guó)母嬰行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)及發(fā)展前景分析》報(bào)告顯示，2018年母嬰渠道線上交易額或達(dá)7600億元。具體來看，線上渠道中綜合電商母嬰包括海淘占比62%，市場(chǎng)交易規(guī)模達(dá)4700億元；垂直電商占比19%，交易規(guī)模1400億元；品牌/零售商自建電商渠道占比13%，交易規(guī)模1000億元；內(nèi)容/工具商電商板塊占比6%，交易規(guī)模500億元。

雖然母嬰商品的線上渠道經(jīng)歷了一段高速擴(kuò)容的階段，但現(xiàn)在增速已經(jīng)放緩。從市場(chǎng)份額絕對(duì)數(shù)量來看，線下渠道仍為主流，占比高達(dá)77%。而以京東、阿里、蘇寧為主的綜合電商也在不斷向線下擴(kuò)張，其中母嬰品類，也是它們的切入點(diǎn)之一。

資料顯示，今年4月，京東宣布已擁有了千余家母嬰線下店，預(yù)計(jì)到2019年將擁有超過5000家。而2017年年底，天貓智能母嬰室相繼在北京、上海、杭州落地；今年3月，天貓母嬰宣布既要繼續(xù)新開智慧門店，又要與銀泰、百聯(lián)合作構(gòu)建門市，還要開設(shè)快閃店。

莊帥指出，“電商供應(yīng)鏈的建設(shè)是非常龐大的工程，而且母嬰品牌集中度非常高，屬于標(biāo)品，這正好是京東最擅長(zhǎng)的品類。但垂直母嬰實(shí)體店的連鎖化同樣也讓京東、天貓這樣的大型電商平臺(tái)感受到了壓力，何況是以社區(qū)為主的寶寶樹這樣的垂直電商?！?

此外，部分母嬰社交平臺(tái)也早已開始布局線下。資料顯示，母嬰電商蜜芽早在2015年就開始部署線下業(yè)務(wù)，目前通過合資教育機(jī)構(gòu)、線下自營(yíng)零售店、兒童樂園、收購(gòu)等方式迅速拓展線下渠道。

因此，對(duì)于寶寶樹來說，如何應(yīng)對(duì)線下渠道的突起，也是急需考慮的問題之一。當(dāng)然，隨著國(guó)家二胎政策的全面實(shí)施，人口紅利的進(jìn)一步釋放，寶寶樹也同樣存在機(jī)會(huì)。

有業(yè)內(nèi)分析人士認(rèn)為，“母嬰市場(chǎng)目前尚屬藍(lán)海，寶寶樹未來還有很多玩法值得深度挖掘。比如放棄電商業(yè)務(wù)，專注社區(qū)；通過知識(shí)付費(fèi)和電商導(dǎo)購(gòu)盈利等?！?

資料顯示，今年6月，寶寶樹宣布與阿里巴巴達(dá)成資本戰(zhàn)略合作，雙方將在電商、C2M、廣告營(yíng)銷、知識(shí)付費(fèi)、新零售、線上線下母嬰場(chǎng)景等層面展開合作。