（文/孫梅欣 編輯/張廣凱）

意外站在風(fēng)口上的群核科技，成為爆火的“杭州六小龍”當(dāng)中，首個啟動IPO的企業(yè)。

近期，號稱“空間智能第一股”的群核科技向港交所提交招股書。招股書顯示，過去3年時間（2022年—2024年第三季度末），群核科技營收額分別達到6.01億元、6.64億元，以及去年前三季度的5.53億元，營收同比增幅分別為10.5%和13.8%。

不過到目前為止，群核科技還不能實現(xiàn)年度盈利。能夠做到的，是凈虧損的逐步遞減。招股書顯示，到去年末，公司當(dāng)年虧損額4.22億元，上述報告期末的凈虧損額則呈現(xiàn)遞減趨勢，遞減幅度分別為8.28%和13.7%，意味著虧損幅度在逐漸縮小。

對于尚未盈利的群核科技來說，港股市場如今的包容度對IPO相對有利。它同時還踩中了一個市場風(fēng)口——作為“杭州六小龍”之一，群核科技雖然并非其中最知名的企業(yè)，但也由此獲得了破圈認知，并成為其中第一家推進上市進程的企業(yè)。

但是穿透“杭州六小龍”的概念，以家裝設(shè)計軟件“酷家樂”為主要產(chǎn)品的群核科技，在技術(shù)層面并不前沿。其所處的家裝行業(yè)，成長性也已經(jīng)有限。作為一家SaaS服務(wù)企業(yè)，群核科技在軟件升級維護和營銷層面的成本都較為高昂，即使能夠憑借“杭州六小龍”的熱度成功上市，但長期能否滿足投資者對其科技屬性的期待尚存疑慮。

行業(yè)較為成熟，但盈利還未實現(xiàn)

杭州六小龍，即2025年初在杭州崛起的新技術(shù)、具有行業(yè)影響力的六家企業(yè)：游戲科學(xué)、深度求索、宇樹科技、云深處科技、強腦科技和群核科技。

在因“杭州六小龍”破圈之前，最熟悉群核科技的人群，是空間設(shè)計師們。

群核科技主要的產(chǎn)品為空間設(shè)計軟件“酷家樂”、酷家樂海外版“Coohom”、以及群核空間智能平臺（SpatialVerse），企業(yè)定位是一家SaaS提供商和3D云設(shè)計平臺。雖然大部分消費者并不直接使用酷家樂，但有過裝修經(jīng)驗的人都知道，設(shè)計師在裝修前給出的設(shè)計效果圖，大部分就是使用酷家樂軟件進行制圖。

從技術(shù)層面看，群核科技并不像“杭州六小龍”中大多數(shù)企業(yè)那樣擁有前沿創(chuàng)新屬性，酷家樂軟件主要是提供了大量軟硬裝建材家居的建模素材，方便設(shè)計師自由搭建并進行3D渲染。

群核科技從2022年-2024年第三季度的總營收為18.18億元。招股書引用的弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，以收入計算，群核科技目前是最大的空間設(shè)計軟件提供商，能夠占22.2%的市場份額。

同時作為軟件產(chǎn)品，具有較高的毛利率，期內(nèi)的毛利率分別為72.7%、76.5%和80.4%。

群核科技在公告中稱的收費模式分兩種，一方面通過免費增值吸引用戶并占據(jù)用戶思維，另一方面通過提供更專業(yè)的產(chǎn)品和技術(shù)支持，將免費用戶轉(zhuǎn)變成付費用戶。

這和目前市面上很多軟件系統(tǒng)的收費方式類似，酷家樂瞄準的市場更為精準，對設(shè)計師來而言是能產(chǎn)生溢價價值的生產(chǎn)工具，并具有用戶黏性。

但普遍來看，SaaS提供商所依賴傳統(tǒng)訂閱收費模式，也有著天然的商業(yè)化短板。訂閱模式雖然能提供穩(wěn)定的收入來源，但也限制了企業(yè)的盈利能力和增長空間。企業(yè)需要持續(xù)投入研發(fā)和運營成本，而用戶的生命周期有時候難以覆蓋成本。

另外，SaaS服務(wù)商普遍存在獲客成本較高的情況，不少同類商業(yè)模式的企業(yè)比較難以實現(xiàn)正向盈利，需要靠資本輸血維持，而這也正是群核科技所遇到的問題。

事實上，未能盈利的問題，一直以來都是群核科技被質(zhì)疑的部分。根據(jù)群核科技2021年公布的財務(wù)數(shù)據(jù)，當(dāng)時公司的市占率能夠達到10.3%，但2019年和2020年兩年的虧損額，也達到了5.56億元。

在此之后，群核科技的盈利表現(xiàn)未有根本性扭轉(zhuǎn)，過去2年9個月的虧損金額共計17.7億元，可以看出公司市占率在進一步擴大的同時，虧損額也隨之放大。

從財務(wù)結(jié)構(gòu)來看，群核科技的銷售及營銷開支占比較高，在2023年收入為6.6億元的情況下，營銷費達到3.56億元，占比高達53.7%，2022年的占比也達到53.4%。直到2024年前三季度營銷費占比才略有好轉(zhuǎn)，降至44.9%。

行政開支方面近年來則有所好轉(zhuǎn)，期內(nèi)支出分別為1.11億元、0.96億元、0.77億元，在收入占比從18.6%降低至13.9%。

作為軟件企業(yè)，群核科技的研發(fā)成本一直占比較高，2022年在收入占比一度達到72.9%，達到4.37億元。在此之后雖然有所下降，2023年和2024年前三季度分別為3.9億元和2.63億元，在收入中占比降至58.9%和47.6%，但是可以看到，在這個技術(shù)本身難有太大創(chuàng)新的行業(yè)里，企業(yè)仍需持續(xù)投入人力對產(chǎn)品維護升級。

群核科技表示，業(yè)務(wù)性質(zhì)、持續(xù)研發(fā)能力和公司增長戰(zhàn)略，是導(dǎo)致公司經(jīng)營虧損的主要因素。對于未來的盈利方向，公司表示需要繼續(xù)擴大客戶群、提高用戶的終身價值，以及管理成本和改善運營效率來實現(xiàn)長期盈利。

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，過去幾年時間，國內(nèi)和全球空間設(shè)計軟件市場呈現(xiàn)增長趨勢，國內(nèi)2019年—2023年行業(yè)市場份額從16億元增至30億元，復(fù)合年增長率為16.6%，預(yù)計到2028年將達到68億元。而放在全球市場，到2023年規(guī)模已經(jīng)達到180億元，預(yù)計到2028年將達到369億元，5年復(fù)合增長率預(yù)計達到15.4%。

不過在現(xiàn)實中，空間設(shè)計需求和傳統(tǒng)家裝、地產(chǎn)、家居行業(yè)需求有著緊密關(guān)聯(lián)。奧維云網(wǎng)公布的2024年數(shù)據(jù)顯示，去年家裝市場規(guī)模下降16.8%，行業(yè)整體呈現(xiàn)收縮趨勢。從已上市家居企業(yè)發(fā)布的去年業(yè)績預(yù)公告來看，行業(yè)整體表現(xiàn)慘淡。

因此，盡管現(xiàn)有的存量市場用戶仍然值得群核科技去挖掘，并長遠來看或許還有增量空間，但眼下國內(nèi)家裝需求整體收縮的走勢，無疑對企業(yè)提出了更大難題。

資本背景雄厚，美股IPO曾失敗告終

作為“杭州六小龍”之一，群核科技的知名度雖然不如爆火的DeepSeek和手握《黑神話：悟空》的游戲科學(xué)，但算得上是其中最早做上市布局的企業(yè)之一。

群核科技創(chuàng)立于2011年，產(chǎn)品是服務(wù)于裝修、家居、地產(chǎn)行業(yè)的設(shè)計軟件，但不同于同類產(chǎn)品大多來自于上述傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的延伸，群核科技的聯(lián)合創(chuàng)始人黃曉煌、陳航、朱皓有著IT技術(shù)出身和海外留學(xué)和從業(yè)的精英背景，10多年的創(chuàng)業(yè)過程中，陸續(xù)獲得過IDG資本、高瓴創(chuàng)投、云啟資本、經(jīng)緯創(chuàng)投等等多家知名機構(gòu)投資，是科創(chuàng)型企業(yè)瞄準上市的常規(guī)路徑。

同時，2019年就加入群核科技、現(xiàn)任公司執(zhí)行董事之一的沈倍，是原高盛中國的高管，操盤過蔚來汽車在美國上市、齊家網(wǎng)在香港上市案例?？梢钥闯?，不論從資本融資還是人員架構(gòu)，群核科技從早期就做好了上市準備。

事實上，此次在港股IPO也并非群核科技首次對上市發(fā)起沖擊，早在2021年6月，群核科技就曾向美國證券交易委員會遞交過招股書，嘗試登陸美股市場籌集2億美元資金，但到當(dāng)年11月，公司就實際放棄了在美股的上市計劃。

不過，從一開始群核科技也就沒有打算只和美股市場“死磕”，董事長黃曉煌在2020年就曾表示，早前公司拿的都是美元融資，奔著海外上市目標去：“但情況發(fā)生變化，公司會擁抱一切上市機會，不排斥在國內(nèi)科創(chuàng)板或者創(chuàng)業(yè)板上市?！?

時隔4年多，群核科技選擇了兼具科創(chuàng)板和美股優(yōu)勢的港股市場。

對此，沈萌認為，港股對于不符合盈利要求的計劃上市企業(yè)，需要滿足市值規(guī)模的要求：“港股關(guān)注企業(yè)的成長表現(xiàn)，如果上市后的表現(xiàn)數(shù)據(jù)不能用高成長彌補不盈利的短板，那么股價也很難維持高位?！?

其他“五小龍”，誰能沖擊上市？

相較于其他“五小龍”，群核科技的聲量似乎并不夠高。

游戲科學(xué)通過爆款游戲產(chǎn)品的問世，對編程語言、游戲引擎、人工智能等技術(shù)有著綜合性的展現(xiàn)；DeepSeek圍繞大模型、多模態(tài)交互與持續(xù)學(xué)習(xí)，宇樹科技的四足機器人，強腦科技的腦機接口技術(shù)和人工智能算法等等，都符合人們對AI人工智能創(chuàng)新科技公司的定位。

相比之下，群核科技產(chǎn)品具體展現(xiàn)在通過設(shè)計軟件的AI技術(shù)提供空間設(shè)計能力提升，主要提升集中在優(yōu)化渲染、用戶體驗、計算支持、提高設(shè)計效率提供創(chuàng)意等，更集中在較為單一的設(shè)計領(lǐng)域，客戶主要是企業(yè)用戶和設(shè)計行業(yè)從業(yè)人權(quán)，應(yīng)用場景和用戶人群相比上述企業(yè)更少。

而遞交了招股書的群核科技，也會在募資、定價之后，看出資本市場對企業(yè)的認可程度。

隨著群核科技對港股發(fā)起沖擊，“杭州六小龍”中的其他企業(yè)，是否也會跟進？

如果說“杭州六小龍”企業(yè)的一夜爆火，是因為《黑神話：悟空》、能上春晚演出的機器人等話題性產(chǎn)品，那從資本市場而言，企業(yè)是否具有持續(xù)掙錢的能力，則是衡量能否上市的重要標準。

“以游戲科學(xué)為例，雖然目前手握《黑神話：悟空》的大IP，但公司也只能算作國內(nèi)3A游戲賽道的頭部企業(yè)，這只是游戲行業(yè)的一個分支賽道?！币晃粡氖掠螒蛐袠I(yè)多年的資深業(yè)內(nèi)人士表示，國內(nèi)3A游戲整體產(chǎn)值較低，比較難有像網(wǎng)游一樣具有復(fù)制自己、不斷穩(wěn)定造血的能力：“3A游戲更像寫小說，內(nèi)容產(chǎn)業(yè)高度依賴持續(xù)創(chuàng)意，所以不確定性很大。如果哪天內(nèi)容做不好，用戶不買帳，企業(yè)就會丟失優(yōu)勢?！?

他坦言，是否選擇上市，也要看馮驥是想繼續(xù)做內(nèi)容，還是想變現(xiàn)掙錢：“但從前兩年的準備來看，游戲科學(xué)在《黑神話：悟空》問世之前都還在為生存忐忑，現(xiàn)階段很可能還難以估計資本市場的財務(wù)要求。”

沈萌分析，目前來看，“六小龍”當(dāng)中DeepSeek深度求索的資金較為充裕，還不太需要進入資本市場：“群核科技的上市可以當(dāng)作是他們當(dāng)中的試水，其余幾家會關(guān)注它上市后的表現(xiàn)，然后再看是否會有上市意愿。”

到那時，另外幾家還能借“杭州六小龍概念股”沖擊上市嗎？“那就要看這波熱度的持續(xù)程度了。”沈萌說到。