【文/觀察者網(wǎng)專欄作者 萬釗】

倫敦時(shí)間2023年8月1日，歐資信用評級機(jī)構(gòu)惠譽(yù)國際（Fitch Ratings）宣布，將美國的長期外幣發(fā)行人違約評級（IDR）從“AAA”下調(diào)至“AA+”，評級展望由負(fù)面轉(zhuǎn)為穩(wěn)定，國家最高評級維持在“AAA”。這是惠譽(yù)自1994年首次發(fā)布美國信用評級以來第一次下調(diào)美國評級。

下調(diào)美國信用評級的理由

在惠譽(yù)的評級公告中，披露了下調(diào)評級的關(guān)鍵因素：美國評級下調(diào)反映了未來三年美國財(cái)政預(yù)期惡化、高額且不斷增長的聯(lián)邦政府債務(wù)負(fù)擔(dān)，以及過去20年來相對于“AA”和“AAA”評級同行的治理能力的下降，這在反復(fù)出現(xiàn)的債務(wù)上限僵局和最后一刻債務(wù)上限危機(jī)才解決中得以體現(xiàn)。具體而言：

治理能力的下降：在惠譽(yù)看來，過去20年來，財(cái)政和債務(wù)相關(guān)的治理標(biāo)準(zhǔn)持續(xù)惡化，盡管在2025年1月之前暫停債務(wù)上限的兩黨協(xié)議已達(dá)成。反復(fù)出現(xiàn)的債務(wù)上限政治沖突和最后一刻才得以解決已經(jīng)削弱了對財(cái)政管理的信心。此外，與大多數(shù)同行不同，政府缺乏中期的財(cái)政框架，并且預(yù)算編制過程太過復(fù)雜。這些因素，疊加幾次經(jīng)濟(jì)沖擊以及減稅和新的支出計(jì)劃，導(dǎo)致了過去十年間債務(wù)的不斷增加。此外，由于人口老齡化，解決與社會保障和醫(yī)療保險(xiǎn)費(fèi)用上升相關(guān)的中期挑戰(zhàn)方面取得的進(jìn)展有限。

不斷增加的聯(lián)邦政府赤字：惠譽(yù)預(yù)計(jì)，2023年聯(lián)邦財(cái)政赤字占GDP的比例為6.3%，較2022年的3.7%有所增加，這反映了聯(lián)邦稅收的周期性減弱、新的支出計(jì)劃以及更高的利息負(fù)擔(dān)。此外，州和地方政府預(yù)計(jì)今年將出現(xiàn)總體赤字，占GDP的0.6%，而2022年則實(shí)現(xiàn)了0.2%的小幅盈余。惠譽(yù)預(yù)計(jì)，在2024年11月大選之前不會有進(jìn)一步的實(shí)質(zhì)性財(cái)政整頓措施。

惠譽(yù)預(yù)計(jì)，2024年聯(lián)邦財(cái)政赤字占GDP的比例將達(dá)到6.6%，2025年進(jìn)一步擴(kuò)大至6.9%。更高的赤字源于2024年GDP增長疲軟、更高的利息負(fù)擔(dān)以及2024-2025年國家和地方政府赤字?jǐn)U大。預(yù)計(jì)到2025年，利息收入比將達(dá)到10%（相比于“AA”中位數(shù)的2.8%和“AAA”中位數(shù)的1%），這是由于較高的債務(wù)水平以及持續(xù)較高的利率水平。

聯(lián)邦債務(wù)上升：過去兩年中，較低的赤字和高名義GDP增長使得債務(wù)占GDP比率從2020年的疫情高點(diǎn)122.3%下降，但今年的112.9%仍遠(yuǎn)高于疫情前2019年的100.1%。預(yù)計(jì)未來幾年內(nèi)，聯(lián)邦債務(wù)占GDP的比重將繼續(xù)上升，到2025年將達(dá)到118.4%。這一債務(wù)比率超過了“AAA”等級國家的債務(wù)GDP比例中位數(shù)的39.3%和“AA”等級國家的債務(wù)GDP比例中位數(shù)的44.7%的兩倍多?；葑u(yù)的長期預(yù)測顯示，債務(wù)占GDP比率將進(jìn)一步上升，增加了美國財(cái)政狀況對未來經(jīng)濟(jì)沖擊的脆弱性。

未解決的中期財(cái)政挑戰(zhàn)：在未來十年內(nèi)，較高的利率和不斷增長的債務(wù)規(guī)模將增加利息負(fù)擔(dān)，而人口老齡化和不斷上升的醫(yī)療保健成本將提高對老年人的支出，除非進(jìn)行財(cái)政改革。國會預(yù)算辦公室（CBO）的預(yù)測，根據(jù)現(xiàn)行法律，社會保障基金將在2033年耗盡，醫(yī)療保險(xiǎn)信托基金（用于支付醫(yī)療保險(xiǎn)A部分的福利）將在2035年耗盡，除非及時(shí)采取糾正措施，否則這將給財(cái)政路徑帶來額外的挑戰(zhàn)。此外，2017年的減稅政策將在2025年到期，但很可能在政治壓力下成為永久性政策，從而導(dǎo)致更高赤字。

以上就是惠譽(yù)下調(diào)美國評級的主要理由。從惠譽(yù)的分析來看，惠譽(yù)下調(diào)評級的直接因素雖然是反復(fù)拉鋸的債務(wù)上線談判，以及最后一刻才達(dá)成協(xié)議。但是仍然分析了很多中長期因素，包括債務(wù)的不斷增長、財(cái)政赤字的增加、黨派的博弈以及政府債務(wù)率遠(yuǎn)高于同類國家。

美國政府各部門紛紛反對，然而……

根據(jù)華盛頓郵報(bào)的報(bào)道，其援引美國財(cái)政部官員的說法，惠譽(yù)分析師在7月份與拜登高級助手進(jìn)行了一次私下會談，向政府部門發(fā)送了一份評級草稿報(bào)告，概述了他們對聯(lián)邦政府信用的評估，并要求進(jìn)行更正和注釋。

這份草稿并沒有說明是否會降低美國的信用評級，財(cái)政部官員表示，拜登助手對此保持樂觀態(tài)度，因?yàn)樗麄冊诮衲甏禾斐晒鉀Q了債務(wù)上限危機(jī)，所以他們認(rèn)為不會發(fā)生降級。因此當(dāng)惠譽(yù)宣布降級時(shí)，財(cái)政部官員們表示震驚，因?yàn)樵诮Y(jié)果宣布之前的前兩周，財(cái)政部的高級官員提出了反對意見，但是惠譽(yù)無視了這些反對意見。

惠譽(yù)宣布降級之后，美國政府各部門紛紛表示強(qiáng)烈的反對意見，白宮新聞秘書Karine Jean-Pierre發(fā)表聲明，稱“我們對這個（降級）決定表示強(qiáng)烈反對?；葑u(yù)所使用的評級模型在特朗普總統(tǒng)任內(nèi)下降，然后在拜登總統(tǒng)任內(nèi)有所改善，在拜登總統(tǒng)帶領(lǐng)下，美國實(shí)現(xiàn)了世界上最強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，下調(diào)美國評級是違背現(xiàn)實(shí)的。而共和黨官員的極端主義行為——從支持違約，到破壞治理和民主，再到試圖延長對富人和企業(yè)的減稅——對我們的經(jīng)濟(jì)構(gòu)成持續(xù)威脅，這一點(diǎn)是顯而易見的?！?

惠譽(yù)下調(diào)美國評級后，白宮指責(zé)共和黨說，這是特朗普的問題，稱惠譽(yù)的決定是“特朗普降級”

美國財(cái)政部長耶倫發(fā)表聲明，稱“我對惠譽(yù)評級公司的決定強(qiáng)烈反對?；葑u(yù)今天宣布的降級是武斷的，并且基于過時(shí)的數(shù)據(jù)?；葑u(yù)的定量評級模型在2018年至2020年間大幅下降，然而盡管我們看到許多惠譽(yù)用于決策的指標(biāo)取得了進(jìn)展，惠譽(yù)卻在現(xiàn)在宣布了這一結(jié)果。在本屆政府的領(lǐng)導(dǎo)下，包括通過跨黨派立法解決債務(wù)上限問題、投資基礎(chǔ)設(shè)施以及其他提升美國競爭力的投資等方面，許多這些指標(biāo)，包括與財(cái)政治理有關(guān)的指標(biāo)，都顯示出了改善的跡象?！?

耶倫也表示“拜登總統(tǒng)和我致力于財(cái)政可持續(xù)性。最近的債務(wù)上限立法包括超過1萬億美元的赤字削減，并改善了我們的財(cái)政路徑。展望未來，拜登總統(tǒng)提出了一項(xiàng)預(yù)算，通過平衡的方法，在未來十年內(nèi)將赤字削減2.6萬億美元，以支持中長期投資。”

美國財(cái)政部部長耶倫批評說，惠譽(yù)降級是完全站不住腳的

位于華盛頓的非盈利公共政策組織聯(lián)邦預(yù)算負(fù)責(zé)委員會的主席Maya MacGuineas發(fā)表聲明，稱“今天的降級是一個警鐘—我們需要整頓我們國家的財(cái)政和政治秩序。美國經(jīng)濟(jì)仍然強(qiáng)勁，但我們正走在一條不可持續(xù)的道路上。”

12年前美國評級下調(diào)發(fā)生了什么?

這并不是美國信用評級第一次下調(diào)，早在2011年8月，標(biāo)普將美國信用評級由AAA級下調(diào)至AA+。

2011年標(biāo)普下調(diào)美國評級的時(shí)間點(diǎn)，也是恰逢一輪非常波折的美國債務(wù)上限談判僵局，且險(xiǎn)些釀成違約危機(jī)，最終在美國即將違約的前一天解決。這與本次惠譽(yù)有相似之處。

在標(biāo)普當(dāng)時(shí)的評級聲明中，表示“我們下調(diào)評級是因?yàn)槲覀冋J(rèn)為國會和政府最近達(dá)成的財(cái)政整頓計(jì)劃未能達(dá)到我們認(rèn)為穩(wěn)定政府中期債務(wù)所需要的水平?！?

“更廣泛地講，這次降級反映了我們對美國政策制定者和政治機(jī)構(gòu)的有效性、穩(wěn)定性和可預(yù)測性的看法，已經(jīng)在持續(xù)的財(cái)政和經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)之際削弱，程度超出了我們在2011年4月18日給予該評級負(fù)面展望時(shí)所預(yù)期的?！?

2011年標(biāo)普下調(diào)美國評級，對全球股市帶來短期沖擊。2011年8月8日，標(biāo)普下調(diào)評級的當(dāng)天，美國道瓊斯工業(yè)指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)、納斯達(dá)克指數(shù)，分別下跌5.6%、6.7%、6.9%。

對股市的沖擊也向美國以外的市場溢出，歐洲證券交易所150指數(shù)、巴黎CAC40指數(shù)、法蘭克福DAX指數(shù)、東京日經(jīng)225指數(shù)、韓國綜合指數(shù)、墨西哥MXX指數(shù)當(dāng)天分別下跌5.8%、4.7%、5.0%、2.2%、3.8%、5.9%。歐洲市場跌幅與美國相當(dāng)，日韓股市跌幅較美國更小。

但是我們也注意到，標(biāo)普下調(diào)美國評級對美國股市的沖擊反而較短期，三周之后，即8月29日，美股即恢復(fù)到8月5日的水平，但是法國、德國、日本、韓國的股市尚未恢復(fù)到下調(diào)評級之前的水平。

不僅僅是債務(wù)問題

惠譽(yù)早在今年5月，美國債務(wù)上限談判處于焦灼期的時(shí)候，就將美國評級列入負(fù)面觀察名單，直接原因是債務(wù)上限問題。三個月后，最終由負(fù)面觀察變成下調(diào)，反映出惠譽(yù)所關(guān)注的問題，在這三個月中，并沒有得到改善，甚至進(jìn)一步惡化，而不僅僅是債務(wù)上限談判問題。

從美國財(cái)政收支的角度看，美國政府傾向于借助各種福利措施和貨幣轉(zhuǎn)移支付來收買選票，比如社保和醫(yī)保等“公共權(quán)益”，這會使得政府財(cái)政支出越來越高。而另一方面，增稅又很難施行，一方面是企業(yè)和居民會避稅，另一方面增稅提案也不會受到選民歡迎。

因此美國財(cái)政赤字的擴(kuò)大、債務(wù)水平的不斷提升，是可以預(yù)見的，也是惠譽(yù)擔(dān)憂的主因。惠譽(yù)的降級也受到了很多無黨派人士的贊同，他們也觀察到美國國債發(fā)行量的飆升，且沒有任何放緩的跡象。就在惠譽(yù)下調(diào)評級的前一天，7月31日美國財(cái)政部剛剛公布了7-9月所需要的融資額預(yù)測“Marketable Borrowing Estimates”。美國財(cái)政部預(yù)測三季度需要舉債1.007萬億美元，較5月時(shí)的預(yù)測高出2740億美元，也與惠譽(yù)的擔(dān)憂相互印證。

市場影響：看門人效應(yīng)開始免疫

但是本次惠譽(yù)下調(diào)評級，對市場的短期沖擊，要小于2011年的標(biāo)普下調(diào)。8月2日，美國道瓊斯工業(yè)指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)、納斯達(dá)克指數(shù)，分別下跌1.0%、1.4%、2.2%。

同樣，本次下調(diào)評級對美國以外的股市帶來外溢影響，8月2日，歐洲證券交易所150指數(shù)、巴黎CAC40指數(shù)、法蘭克福DAX指數(shù)、東京日經(jīng)225指數(shù)、韓國綜合指數(shù)、墨西哥MXX指數(shù)當(dāng)天分別下跌1.1%、1.3%、1.4%、2.3%、1.9%、1.7%。跌幅與美國基本相當(dāng)。

一方面，2011年標(biāo)普下調(diào)的沖擊偏短期，這在一定程度上緩解了投資者對本次惠譽(yù)下調(diào)的擔(dān)憂，另一方面，雖然惠譽(yù)指出的問題切實(shí)存在，但是并沒有很好的解決方案，且美國以外的市場，相對而言也難言理想。

另外，作為“金融市場的看門人”，評級機(jī)構(gòu)的市場信譽(yù)，近年來也屢屢遭受質(zhì)疑。在商業(yè)評級方面，亞洲金融危機(jī)前，標(biāo)普、穆迪、惠譽(yù)等評級機(jī)構(gòu)對一些亞洲國家證券的評級并沒有警示投資者避免這些證券的風(fēng)險(xiǎn)。評級機(jī)構(gòu)在金融衍生品評級上的利益沖突問題，也在2008年全球金融危機(jī)中充分暴露。

在主權(quán)評級方面，越來越多的國家領(lǐng)導(dǎo)人質(zhì)疑評級結(jié)果的背后，摻雜了更多政治考量，也有越來越多的分析人士認(rèn)為評級機(jī)構(gòu)正在由市場穩(wěn)定的監(jiān)督者，變成市場動蕩的助推者。因此評級機(jī)構(gòu)的結(jié)果和影響，市場也在逐漸“免疫”。

從對國內(nèi)的影響看，8月2日上證綜合指數(shù)和滬深300指數(shù)跌幅分別為0.9%、0.7%，跌幅小于主要海外市場。中國市場的走勢主要還是依賴于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面，目前各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)刺激政策正在有序推出，中國經(jīng)濟(jì)基本面和資本市場長期向好。

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