【文/觀察者網(wǎng)專欄作者 萬(wàn)釗】

倫敦時(shí)間2023年8月1日，歐資信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)惠譽(yù)國(guó)際（Fitch Ratings）宣布，將美國(guó)的長(zhǎng)期外幣發(fā)行人違約評(píng)級(jí)（IDR）從“AAA”下調(diào)至“AA+”，評(píng)級(jí)展望由負(fù)面轉(zhuǎn)為穩(wěn)定，國(guó)家最高評(píng)級(jí)維持在“AAA”。這是惠譽(yù)自1994年首次發(fā)布美國(guó)信用評(píng)級(jí)以來(lái)第一次下調(diào)美國(guó)評(píng)級(jí)。

下調(diào)美國(guó)信用評(píng)級(jí)的理由

在惠譽(yù)的評(píng)級(jí)公告中，披露了下調(diào)評(píng)級(jí)的關(guān)鍵因素：美國(guó)評(píng)級(jí)下調(diào)反映了未來(lái)三年美國(guó)財(cái)政預(yù)期惡化、高額且不斷增長(zhǎng)的聯(lián)邦政府債務(wù)負(fù)擔(dān)，以及過(guò)去20年來(lái)相對(duì)于“AA”和“AAA”評(píng)級(jí)同行的治理能力的下降，這在反復(fù)出現(xiàn)的債務(wù)上限僵局和最后一刻債務(wù)上限危機(jī)才解決中得以體現(xiàn)。具體而言：

治理能力的下降：在惠譽(yù)看來(lái)，過(guò)去20年來(lái)，財(cái)政和債務(wù)相關(guān)的治理標(biāo)準(zhǔn)持續(xù)惡化，盡管在2025年1月之前暫停債務(wù)上限的兩黨協(xié)議已達(dá)成。反復(fù)出現(xiàn)的債務(wù)上限政治沖突和最后一刻才得以解決已經(jīng)削弱了對(duì)財(cái)政管理的信心。此外，與大多數(shù)同行不同，政府缺乏中期的財(cái)政框架，并且預(yù)算編制過(guò)程太過(guò)復(fù)雜。這些因素，疊加幾次經(jīng)濟(jì)沖擊以及減稅和新的支出計(jì)劃，導(dǎo)致了過(guò)去十年間債務(wù)的不斷增加。此外，由于人口老齡化，解決與社會(huì)保障和醫(yī)療保險(xiǎn)費(fèi)用上升相關(guān)的中期挑戰(zhàn)方面取得的進(jìn)展有限。

不斷增加的聯(lián)邦政府赤字：惠譽(yù)預(yù)計(jì)，2023年聯(lián)邦財(cái)政赤字占GDP的比例為6.3%，較2022年的3.7%有所增加，這反映了聯(lián)邦稅收的周期性減弱、新的支出計(jì)劃以及更高的利息負(fù)擔(dān)。此外，州和地方政府預(yù)計(jì)今年將出現(xiàn)總體赤字，占GDP的0.6%，而2022年則實(shí)現(xiàn)了0.2%的小幅盈余?；葑u(yù)預(yù)計(jì)，在2024年11月大選之前不會(huì)有進(jìn)一步的實(shí)質(zhì)性財(cái)政整頓措施。

惠譽(yù)預(yù)計(jì)，2024年聯(lián)邦財(cái)政赤字占GDP的比例將達(dá)到6.6%，2025年進(jìn)一步擴(kuò)大至6.9%。更高的赤字源于2024年GDP增長(zhǎng)疲軟、更高的利息負(fù)擔(dān)以及2024-2025年國(guó)家和地方政府赤字?jǐn)U大。預(yù)計(jì)到2025年，利息收入比將達(dá)到10%（相比于“AA”中位數(shù)的2.8%和“AAA”中位數(shù)的1%），這是由于較高的債務(wù)水平以及持續(xù)較高的利率水平。

聯(lián)邦債務(wù)上升：過(guò)去兩年中，較低的赤字和高名義GDP增長(zhǎng)使得債務(wù)占GDP比率從2020年的疫情高點(diǎn)122.3%下降，但今年的112.9%仍遠(yuǎn)高于疫情前2019年的100.1%。預(yù)計(jì)未來(lái)幾年內(nèi)，聯(lián)邦債務(wù)占GDP的比重將繼續(xù)上升，到2025年將達(dá)到118.4%。這一債務(wù)比率超過(guò)了“AAA”等級(jí)國(guó)家的債務(wù)GDP比例中位數(shù)的39.3%和“AA”等級(jí)國(guó)家的債務(wù)GDP比例中位數(shù)的44.7%的兩倍多?；葑u(yù)的長(zhǎng)期預(yù)測(cè)顯示，債務(wù)占GDP比率將進(jìn)一步上升，增加了美國(guó)財(cái)政狀況對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)沖擊的脆弱性。

未解決的中期財(cái)政挑戰(zhàn)：在未來(lái)十年內(nèi)，較高的利率和不斷增長(zhǎng)的債務(wù)規(guī)模將增加利息負(fù)擔(dān)，而人口老齡化和不斷上升的醫(yī)療保健成本將提高對(duì)老年人的支出，除非進(jìn)行財(cái)政改革。國(guó)會(huì)預(yù)算辦公室（CBO）的預(yù)測(cè)，根據(jù)現(xiàn)行法律，社會(huì)保障基金將在2033年耗盡，醫(yī)療保險(xiǎn)信托基金（用于支付醫(yī)療保險(xiǎn)A部分的福利）將在2035年耗盡，除非及時(shí)采取糾正措施，否則這將給財(cái)政路徑帶來(lái)額外的挑戰(zhàn)。此外，2017年的減稅政策將在2025年到期，但很可能在政治壓力下成為永久性政策，從而導(dǎo)致更高赤字。

以上就是惠譽(yù)下調(diào)美國(guó)評(píng)級(jí)的主要理由。從惠譽(yù)的分析來(lái)看，惠譽(yù)下調(diào)評(píng)級(jí)的直接因素雖然是反復(fù)拉鋸的債務(wù)上線談判，以及最后一刻才達(dá)成協(xié)議。但是仍然分析了很多中長(zhǎng)期因素，包括債務(wù)的不斷增長(zhǎng)、財(cái)政赤字的增加、黨派的博弈以及政府債務(wù)率遠(yuǎn)高于同類國(guó)家。

美國(guó)政府各部門紛紛反對(duì)，然而……

根據(jù)華盛頓郵報(bào)的報(bào)道，其援引美國(guó)財(cái)政部官員的說(shuō)法，惠譽(yù)分析師在7月份與拜登高級(jí)助手進(jìn)行了一次私下會(huì)談，向政府部門發(fā)送了一份評(píng)級(jí)草稿報(bào)告，概述了他們對(duì)聯(lián)邦政府信用的評(píng)估，并要求進(jìn)行更正和注釋。

這份草稿并沒(méi)有說(shuō)明是否會(huì)降低美國(guó)的信用評(píng)級(jí)，財(cái)政部官員表示，拜登助手對(duì)此保持樂(lè)觀態(tài)度，因?yàn)樗麄冊(cè)诮衲甏禾斐晒鉀Q了債務(wù)上限危機(jī)，所以他們認(rèn)為不會(huì)發(fā)生降級(jí)。因此當(dāng)惠譽(yù)宣布降級(jí)時(shí)，財(cái)政部官員們表示震驚，因?yàn)樵诮Y(jié)果宣布之前的前兩周，財(cái)政部的高級(jí)官員提出了反對(duì)意見(jiàn)，但是惠譽(yù)無(wú)視了這些反對(duì)意見(jiàn)。

惠譽(yù)宣布降級(jí)之后，美國(guó)政府各部門紛紛表示強(qiáng)烈的反對(duì)意見(jiàn)，白宮新聞秘書Karine Jean-Pierre發(fā)表聲明，稱“我們對(duì)這個(gè)（降級(jí)）決定表示強(qiáng)烈反對(duì)?；葑u(yù)所使用的評(píng)級(jí)模型在特朗普總統(tǒng)任內(nèi)下降，然后在拜登總統(tǒng)任內(nèi)有所改善，在拜登總統(tǒng)帶領(lǐng)下，美國(guó)實(shí)現(xiàn)了世界上最強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，下調(diào)美國(guó)評(píng)級(jí)是違背現(xiàn)實(shí)的。而共和黨官員的極端主義行為——從支持違約，到破壞治理和民主，再到試圖延長(zhǎng)對(duì)富人和企業(yè)的減稅——對(duì)我們的經(jīng)濟(jì)構(gòu)成持續(xù)威脅，這一點(diǎn)是顯而易見(jiàn)的?！?

惠譽(yù)下調(diào)美國(guó)評(píng)級(jí)后，白宮指責(zé)共和黨說(shuō)，這是特朗普的問(wèn)題，稱惠譽(yù)的決定是“特朗普降級(jí)”

美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)耶倫發(fā)表聲明，稱“我對(duì)惠譽(yù)評(píng)級(jí)公司的決定強(qiáng)烈反對(duì)。惠譽(yù)今天宣布的降級(jí)是武斷的，并且基于過(guò)時(shí)的數(shù)據(jù)?；葑u(yù)的定量評(píng)級(jí)模型在2018年至2020年間大幅下降，然而盡管我們看到許多惠譽(yù)用于決策的指標(biāo)取得了進(jìn)展，惠譽(yù)卻在現(xiàn)在宣布了這一結(jié)果。在本屆政府的領(lǐng)導(dǎo)下，包括通過(guò)跨黨派立法解決債務(wù)上限問(wèn)題、投資基礎(chǔ)設(shè)施以及其他提升美國(guó)競(jìng)爭(zhēng)力的投資等方面，許多這些指標(biāo)，包括與財(cái)政治理有關(guān)的指標(biāo)，都顯示出了改善的跡象。”

耶倫也表示“拜登總統(tǒng)和我致力于財(cái)政可持續(xù)性。最近的債務(wù)上限立法包括超過(guò)1萬(wàn)億美元的赤字削減，并改善了我們的財(cái)政路徑。展望未來(lái)，拜登總統(tǒng)提出了一項(xiàng)預(yù)算，通過(guò)平衡的方法，在未來(lái)十年內(nèi)將赤字削減2.6萬(wàn)億美元，以支持中長(zhǎng)期投資?！?

美國(guó)財(cái)政部部長(zhǎng)耶倫批評(píng)說(shuō)，惠譽(yù)降級(jí)是完全站不住腳的

位于華盛頓的非盈利公共政策組織聯(lián)邦預(yù)算負(fù)責(zé)委員會(huì)的主席Maya MacGuineas發(fā)表聲明，稱“今天的降級(jí)是一個(gè)警鐘—我們需要整頓我們國(guó)家的財(cái)政和政治秩序。美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然強(qiáng)勁，但我們正走在一條不可持續(xù)的道路上?！?

12年前美國(guó)評(píng)級(jí)下調(diào)發(fā)生了什么?

這并不是美國(guó)信用評(píng)級(jí)第一次下調(diào)，早在2011年8月，標(biāo)普將美國(guó)信用評(píng)級(jí)由AAA級(jí)下調(diào)至AA+。

2011年標(biāo)普下調(diào)美國(guó)評(píng)級(jí)的時(shí)間點(diǎn)，也是恰逢一輪非常波折的美國(guó)債務(wù)上限談判僵局，且險(xiǎn)些釀成違約危機(jī)，最終在美國(guó)即將違約的前一天解決。這與本次惠譽(yù)有相似之處。

在標(biāo)普當(dāng)時(shí)的評(píng)級(jí)聲明中，表示“我們下調(diào)評(píng)級(jí)是因?yàn)槲覀冋J(rèn)為國(guó)會(huì)和政府最近達(dá)成的財(cái)政整頓計(jì)劃未能達(dá)到我們認(rèn)為穩(wěn)定政府中期債務(wù)所需要的水平?！?

“更廣泛地講，這次降級(jí)反映了我們對(duì)美國(guó)政策制定者和政治機(jī)構(gòu)的有效性、穩(wěn)定性和可預(yù)測(cè)性的看法，已經(jīng)在持續(xù)的財(cái)政和經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)之際削弱，程度超出了我們?cè)?011年4月18日給予該評(píng)級(jí)負(fù)面展望時(shí)所預(yù)期的。”

2011年標(biāo)普下調(diào)美國(guó)評(píng)級(jí)，對(duì)全球股市帶來(lái)短期沖擊。2011年8月8日，標(biāo)普下調(diào)評(píng)級(jí)的當(dāng)天，美國(guó)道瓊斯工業(yè)指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)、納斯達(dá)克指數(shù)，分別下跌5.6%、6.7%、6.9%。

對(duì)股市的沖擊也向美國(guó)以外的市場(chǎng)溢出，歐洲證券交易所150指數(shù)、巴黎CAC40指數(shù)、法蘭克福DAX指數(shù)、東京日經(jīng)225指數(shù)、韓國(guó)綜合指數(shù)、墨西哥MXX指數(shù)當(dāng)天分別下跌5.8%、4.7%、5.0%、2.2%、3.8%、5.9%。歐洲市場(chǎng)跌幅與美國(guó)相當(dāng)，日韓股市跌幅較美國(guó)更小。

但是我們也注意到，標(biāo)普下調(diào)美國(guó)評(píng)級(jí)對(duì)美國(guó)股市的沖擊反而較短期，三周之后，即8月29日，美股即恢復(fù)到8月5日的水平，但是法國(guó)、德國(guó)、日本、韓國(guó)的股市尚未恢復(fù)到下調(diào)評(píng)級(jí)之前的水平。

不僅僅是債務(wù)問(wèn)題

惠譽(yù)早在今年5月，美國(guó)債務(wù)上限談判處于焦灼期的時(shí)候，就將美國(guó)評(píng)級(jí)列入負(fù)面觀察名單，直接原因是債務(wù)上限問(wèn)題。三個(gè)月后，最終由負(fù)面觀察變成下調(diào)，反映出惠譽(yù)所關(guān)注的問(wèn)題，在這三個(gè)月中，并沒(méi)有得到改善，甚至進(jìn)一步惡化，而不僅僅是債務(wù)上限談判問(wèn)題。

從美國(guó)財(cái)政收支的角度看，美國(guó)政府傾向于借助各種福利措施和貨幣轉(zhuǎn)移支付來(lái)收買選票，比如社保和醫(yī)保等“公共權(quán)益”，這會(huì)使得政府財(cái)政支出越來(lái)越高。而另一方面，增稅又很難施行，一方面是企業(yè)和居民會(huì)避稅，另一方面增稅提案也不會(huì)受到選民歡迎。

因此美國(guó)財(cái)政赤字的擴(kuò)大、債務(wù)水平的不斷提升，是可以預(yù)見(jiàn)的，也是惠譽(yù)擔(dān)憂的主因?；葑u(yù)的降級(jí)也受到了很多無(wú)黨派人士的贊同，他們也觀察到美國(guó)國(guó)債發(fā)行量的飆升，且沒(méi)有任何放緩的跡象。就在惠譽(yù)下調(diào)評(píng)級(jí)的前一天，7月31日美國(guó)財(cái)政部剛剛公布了7-9月所需要的融資額預(yù)測(cè)“Marketable Borrowing Estimates”。美國(guó)財(cái)政部預(yù)測(cè)三季度需要舉債1.007萬(wàn)億美元，較5月時(shí)的預(yù)測(cè)高出2740億美元，也與惠譽(yù)的擔(dān)憂相互印證。

市場(chǎng)影響：看門人效應(yīng)開(kāi)始免疫

但是本次惠譽(yù)下調(diào)評(píng)級(jí)，對(duì)市場(chǎng)的短期沖擊，要小于2011年的標(biāo)普下調(diào)。8月2日，美國(guó)道瓊斯工業(yè)指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)、納斯達(dá)克指數(shù)，分別下跌1.0%、1.4%、2.2%。

同樣，本次下調(diào)評(píng)級(jí)對(duì)美國(guó)以外的股市帶來(lái)外溢影響，8月2日，歐洲證券交易所150指數(shù)、巴黎CAC40指數(shù)、法蘭克福DAX指數(shù)、東京日經(jīng)225指數(shù)、韓國(guó)綜合指數(shù)、墨西哥MXX指數(shù)當(dāng)天分別下跌1.1%、1.3%、1.4%、2.3%、1.9%、1.7%。跌幅與美國(guó)基本相當(dāng)。

一方面，2011年標(biāo)普下調(diào)的沖擊偏短期，這在一定程度上緩解了投資者對(duì)本次惠譽(yù)下調(diào)的擔(dān)憂，另一方面，雖然惠譽(yù)指出的問(wèn)題切實(shí)存在，但是并沒(méi)有很好的解決方案，且美國(guó)以外的市場(chǎng)，相對(duì)而言也難言理想。

另外，作為“金融市場(chǎng)的看門人”，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)信譽(yù)，近年來(lái)也屢屢遭受質(zhì)疑。在商業(yè)評(píng)級(jí)方面，亞洲金融危機(jī)前，標(biāo)普、穆迪、惠譽(yù)等評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)一些亞洲國(guó)家證券的評(píng)級(jí)并沒(méi)有警示投資者避免這些證券的風(fēng)險(xiǎn)。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在金融衍生品評(píng)級(jí)上的利益沖突問(wèn)題，也在2008年全球金融危機(jī)中充分暴露。

在主權(quán)評(píng)級(jí)方面，越來(lái)越多的國(guó)家領(lǐng)導(dǎo)人質(zhì)疑評(píng)級(jí)結(jié)果的背后，摻雜了更多政治考量，也有越來(lái)越多的分析人士認(rèn)為評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)正在由市場(chǎng)穩(wěn)定的監(jiān)督者，變成市場(chǎng)動(dòng)蕩的助推者。因此評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的結(jié)果和影響，市場(chǎng)也在逐漸“免疫”。

從對(duì)國(guó)內(nèi)的影響看，8月2日上證綜合指數(shù)和滬深300指數(shù)跌幅分別為0.9%、0.7%，跌幅小于主要海外市場(chǎng)。中國(guó)市場(chǎng)的走勢(shì)主要還是依賴于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面，目前各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)刺激政策正在有序推出，中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面和資本市場(chǎng)長(zhǎng)期向好。

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