客戶集中度較高，降價(jià)爭(zhēng)市場(chǎng)致毛利率驟降

雖然今年6月才提交科創(chuàng)板上市申請(qǐng)，但龍芯中科早在去年底就已開(kāi)始上市準(zhǔn)備。2020年11月，龍芯中科召開(kāi)股東會(huì)宣布整體變更為股份有限公司，隨后在12月開(kāi)啟上市輔導(dǎo)；2021年1月，胡偉武從中科院計(jì)算所離崗，專注于龍芯經(jīng)營(yíng)。

選在2020年-2021年這個(gè)時(shí)間點(diǎn)IPO，龍芯是有考慮的，因?yàn)檫@兩年該公司的業(yè)績(jī)?nèi)〉妹黠@增長(zhǎng)，對(duì)提高估值有不小幫助。財(cái)報(bào)顯示，龍芯中科2020年?duì)I收10.8億元，同比增長(zhǎng)123%；扣非后的歸母凈利潤(rùn)為2.0億元，同比增長(zhǎng)77%，均創(chuàng)下歷史新高。兩年前的2018年，龍芯中科的營(yíng)收還不到2億，凈利潤(rùn)只有幾百萬(wàn)。

據(jù)龍芯中科披露，該公司主要客戶是整機(jī)廠商與ODM廠商，應(yīng)用場(chǎng)景包括信息化領(lǐng)域（政務(wù)、金融、教育等）和工控領(lǐng)域（物聯(lián)終端、儀器設(shè)備、數(shù)據(jù)采集等）。2018年-2021年6月，龍芯中科前五大客戶收入合計(jì)占營(yíng)收比重保持在70%左右，存在客戶集中度較高的風(fēng)險(xiǎn)，并且未來(lái)仍可能保持較高水平。

基于2020年的業(yè)績(jī)，并結(jié)合報(bào)告期內(nèi)的股權(quán)融資情況、可比A股上市公司二級(jí)市場(chǎng)估值情況，龍芯中科選擇適用《上市規(guī)則》2.1.2條款的第四項(xiàng)上市標(biāo)準(zhǔn)，即“預(yù)計(jì)市值不低于人民幣30億元，且最近一年?duì)I業(yè)收入不低于人民幣3億元”。

其實(shí)近期業(yè)績(jī)猛增的國(guó)產(chǎn)CPU企業(yè)不止龍芯一家，有的企業(yè)業(yè)績(jī)甚至比龍芯還要亮眼。據(jù)中國(guó)長(zhǎng)城公告披露，其參股的國(guó)產(chǎn)CPU公司天津飛騰，2020年?duì)I收12.72億元，同比大幅增長(zhǎng)513.86%，凈利潤(rùn)3.41億元，脫離長(zhǎng)期以來(lái)盈虧平衡的狀態(tài)；2021年上半年，飛騰營(yíng)收11.83億元，凈利潤(rùn)4.60億元。

業(yè)績(jī)接連報(bào)喜，國(guó)產(chǎn)CPU在市場(chǎng)上終于能打了？

這樣說(shuō)也對(duì)也不對(duì)，還是要從細(xì)分市場(chǎng)來(lái)看。目前，CPU市場(chǎng)主要分為三類：一是政務(wù)及重點(diǎn)行業(yè)市場(chǎng)，這一市場(chǎng)對(duì)安全和定制化要求較高，但對(duì)產(chǎn)業(yè)生態(tài)要求相對(duì)較低，契合國(guó)產(chǎn)CPU的發(fā)展現(xiàn)狀，被國(guó)產(chǎn)CPU企業(yè)視為核心市場(chǎng)；二是企業(yè)級(jí)市場(chǎng)，這一市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)業(yè)生態(tài)要求高于政務(wù)但低于消費(fèi)級(jí)市場(chǎng)，被國(guó)產(chǎn)CPU視為未來(lái)重要的增量市場(chǎng)；最后是消費(fèi)級(jí)市場(chǎng)，這一市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)業(yè)生態(tài)要求最高，對(duì)性價(jià)比較為敏感，迭代周期短，被國(guó)產(chǎn)CPU視為需要長(zhǎng)期突破的目標(biāo)市場(chǎng)。

目前來(lái)看，國(guó)產(chǎn)CPU企業(yè)有競(jìng)爭(zhēng)力的領(lǐng)域只是這兩年需求爆發(fā)的信創(chuàng)產(chǎn)業(yè)。龍芯中科表示，在政務(wù)服務(wù)領(lǐng)域，基于龍芯的計(jì)算機(jī)與服務(wù)器已經(jīng)在各類辦公業(yè)務(wù)系統(tǒng)中應(yīng)用達(dá)百萬(wàn)套以上，相關(guān)重點(diǎn)行業(yè)的關(guān)鍵信息基礎(chǔ)設(shè)施正在開(kāi)展國(guó)產(chǎn)CPU應(yīng)用，對(duì)信息安全、供應(yīng)鏈安全要求相對(duì)較高的領(lǐng)域，是國(guó)產(chǎn)CPU的優(yōu)勢(shì)市場(chǎng)。

在國(guó)內(nèi)外大環(huán)境下，政務(wù)和重點(diǎn)行業(yè)市場(chǎng)在采購(gòu)時(shí)無(wú)疑會(huì)傾向國(guó)產(chǎn)CPU，但訂單畢竟還是有限的，龍芯之外還有飛騰等5家國(guó)產(chǎn)CPU企業(yè)在盯著這個(gè)市場(chǎng)。為了爭(zhēng)奪市場(chǎng)，龍芯采取了降價(jià)策略。招股書披露，2020年、2021年1-6月，為了進(jìn)一步開(kāi)拓日趨成熟并進(jìn)入快速增長(zhǎng)階段的電子政務(wù)領(lǐng)域的市場(chǎng)，龍芯適當(dāng)降低新一代產(chǎn)品的銷售單價(jià)，大幅提升了該公司芯片產(chǎn)品在桌面、服務(wù)器領(lǐng)域的銷量。

但降價(jià)勢(shì)必會(huì)對(duì)毛利率形成壓力。龍芯披露，2018年-2021年6月，該公司綜合毛利率從62.55%降至47.54%。其中工控類芯片的毛利率波動(dòng)不大，一直保持在70%以上，而信息化類芯片的毛利率持續(xù)下滑，從2019年的50.11%降至2021年上半年的39.89%，并且這一類芯片的銷售占比顯著上升。

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看，龍芯早期產(chǎn)品以工控類為主，2018年工控類芯片在龍芯中科的營(yíng)收占比超過(guò)50%，信息化類芯片營(yíng)收占比不到30%。但隨著用于桌面和服務(wù)器領(lǐng)域的3A4000/3B4000處理器于2019年推出，龍芯信息化類芯片的營(yíng)收占比開(kāi)始迅速上升，2020年超過(guò)70%。

龍芯表示，該公司2011-2015年在工控領(lǐng)域進(jìn)行第一輪迭代，達(dá)到每年幾萬(wàn)片量級(jí)；2016-2019年在電子政務(wù)領(lǐng)域的第二輪迭代，達(dá)到每年幾十萬(wàn)片量級(jí)，將在2020-2022年進(jìn)行更多應(yīng)用場(chǎng)景的第三輪迭代，每年穩(wěn)定地達(dá)到幾百萬(wàn)片量級(jí)。

但隨著規(guī)模擴(kuò)大，龍芯在經(jīng)營(yíng)上還存在另外兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。一是應(yīng)收賬款余額增加導(dǎo)致的壞賬風(fēng)險(xiǎn)，2018年-2020年其應(yīng)收賬款余額從0.8億元攀升至3.1億元；二是存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，2018年末-2021年上半年末，其存貨規(guī)模從0.9億元攀升至3.6億元，對(duì)該公司流動(dòng)資金占用較大。