（文/張志峰 編輯/馬媛媛）公開違約1年半，靴子終于落地。

3月22日深夜，中國(guó)恒大發(fā)布長(zhǎng)達(dá)201頁(yè)的境外債務(wù)重組方案。

公告稱，恒大與境外債權(quán)人小組已簽署重組方案的主要條款：恒大將發(fā)行新的債券對(duì)原債券進(jìn)行置換；新債券年限4至12年、年息2%至7.5%；前三年不付息，第四年初開始付息、付本金的0.5%。

這意味著，在境外債務(wù)方面，恒大即將完成重組，也就解除了香港法院判令清盤的風(fēng)險(xiǎn)。

尤其是3年內(nèi)不付息，相當(dāng)于為恒大復(fù)蘇又爭(zhēng)取了3年時(shí)間。

資不抵債，缺口1990億

在了解重組具體方案之前，先看恒大債務(wù)和資產(chǎn)情況，這是恒大公開違約之后，少有的主動(dòng)披露詳細(xì)情況，明確企業(yè)已陷入“資不抵債”狀態(tài)。

截止至2021年底，恒大總資產(chǎn)1.699萬(wàn)億元，但總負(fù)債已經(jīng)達(dá)到1.898萬(wàn)億元。

即中國(guó)恒大凈資產(chǎn)為-1990億元。

這個(gè)數(shù)字意味著，中國(guó)恒大的窟窿大約需要一至數(shù)家完整的中型A股上市公司去填補(bǔ)。

截至最近一次報(bào)告期，貴州茅臺(tái)的凈資產(chǎn)也才2134億元；近年來(lái)在新能源領(lǐng)域飛速崛起的寧德時(shí)代凈資產(chǎn)1769億元，還不足以抹平恒大債務(wù)；比亞迪凈資產(chǎn)1125億元，大約需要1.77個(gè)；畜牧業(yè)頭部企業(yè)牧原股份為713億元，大約需要2.8個(gè)；工程機(jī)械領(lǐng)域頭部企業(yè)三一重工659億元，大約需要3個(gè)。

因此，在易居研究院研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)看來(lái)，恒大此次披露的境外債務(wù)重組方案，稱得上當(dāng)前房地產(chǎn)防范化解風(fēng)險(xiǎn)工作的重要事件，同時(shí)對(duì)于中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)和其他出險(xiǎn)房企也會(huì)產(chǎn)生積極影響。

從債務(wù)具體構(gòu)成來(lái)看，恒大境內(nèi)有息負(fù)債逾期金額達(dá)到2084億元，境內(nèi)商業(yè)承兌匯票逾期金額達(dá)3263億元，境內(nèi)或有債務(wù)逾期金額達(dá)到約1573億元。

截至2021年末，企業(yè)境內(nèi)逾期債務(wù)合計(jì)6920億元，且超過半數(shù)境內(nèi)債權(quán)人已采取了法律行動(dòng)。

公告稱，截至目前標(biāo)的金額在1億元以上的未決訴訟案件數(shù)量超過789件，其標(biāo)的金額總額達(dá)到3313億元，未決仲裁案件數(shù)量超過43件，其標(biāo)的金額總額達(dá)到約322億元。

除本公司已公告的程序外，本公司認(rèn)為，截至本公告發(fā)布之日，不存在單獨(dú)來(lái)看會(huì)對(duì)擬議重組產(chǎn)生重大影響的針對(duì)本集團(tuán)的未決訴訟、仲裁或行政程序。

而此次恒大債務(wù)重組方案主要針對(duì)的境外債務(wù)方面，有息債務(wù)共計(jì)1402.84億元，或有債務(wù)4.09億元。

也就是說，恒大合計(jì)境內(nèi)外有息債務(wù)5584億元，或有債務(wù)共計(jì)1953元，共7537億元。

其中，僅4529億元擁有擔(dān)保物，其余3008億元債務(wù)是沒有擔(dān)保物的。

在行業(yè)人士看來(lái)，恒大早已處于資不抵債狀態(tài)，假如強(qiáng)行進(jìn)入破產(chǎn)清算程序，將有無(wú)數(shù)債權(quán)人等相關(guān)方血本無(wú)歸，這也是恒大清盤申請(qǐng)多次獲得香港法院延期，以及此次境外債務(wù)重組方案能夠出爐的根本原因。

債務(wù)清算回收率不足10%

根據(jù)公告，此次重組協(xié)議涉及的境外債務(wù)主體主要為恒大集團(tuán)、景程和天基三者。

其中，以恒大集團(tuán)為境外債務(wù)主體的重組方案（即“恒大條款清單”）有2個(gè)可選：一是恒大再發(fā)新的美元債，期限長(zhǎng)達(dá)10-12年，隨時(shí)間推移償還；二是發(fā)行新債和轉(zhuǎn)股結(jié)合，該方案下新債期限5-9年，剩余債務(wù)與恒大持有的物業(yè)和汽車的股權(quán)掛鉤，轉(zhuǎn)換為對(duì)應(yīng)的股票。

以景程、天基為借錢主體的這些境外債務(wù)，將發(fā)行新債置換，（分別為“景程條款清單”和“天基條款清單”），年息2%至7.5%，前三年不付息，第四年初才開始付息、付本金的0.5%。

在景程條款清單中，債權(quán)人將獲得五筆由景程發(fā)行的期限為四至八年的新票據(jù)，本金總額為65億美元。

而天基條款清單中，債權(quán)人將獲得四筆由天基發(fā)行的期限為五至八年的新票據(jù)，本金總額為8億美元。

中國(guó)恒大稱，設(shè)立了一個(gè)重組專用賬戶，為境外重組和所有境外債權(quán)人的利益持有若干境外資產(chǎn)處置的凈收益。除其他事項(xiàng)之外，重組專用賬戶的安排規(guī)定只能根據(jù)該安排的條款為有限的目的從賬戶提取資金，例如支付本集團(tuán)的境外重組費(fèi)用和若干規(guī)定類型的境外運(yùn)營(yíng)成本。

重組生效日預(yù)計(jì)為2023年10月1日，最后期限日為2023年12月15日（可依據(jù)各條款清單的條款延長(zhǎng)）。

當(dāng)然，三個(gè)條款清單都尚待落實(shí)，若最終方案未獲得通過而步入清算流程，恒大也已經(jīng)替投資人測(cè)算過結(jié)果。

恒大稱，已聘請(qǐng)德勤香港對(duì)清算情景下境外債權(quán)人的預(yù)估回收率進(jìn)行分析?；厥章史治龊w了集團(tuán)實(shí)體合計(jì)資產(chǎn)凈值的大約80%。初步分析基于擬議重組不成功且本公司被迫清算的情況。

結(jié)果顯示，恒大境外無(wú)擔(dān)保債權(quán)人、恒大票據(jù)持有人、景程票據(jù)持有人、天基境外無(wú)擔(dān)保債權(quán)人的預(yù)計(jì)回收率分別為3.53%、5.92%、6.49%-9.34%、2.05%。

最高也不超過1/10，最低100塊僅能回收2塊錢。

因此，行業(yè)普遍猜測(cè)，重組方案大概率將獲得通過，盡管債權(quán)人要為此再無(wú)息多等3年。