【文/觀察者網(wǎng)專欄作者 金鐘】

2023年已經(jīng)過半，國內(nèi)經(jīng)濟正面臨著相當(dāng)復(fù)雜的挑戰(zhàn)，這其中既有國外持續(xù)收緊的貨幣政策和逆全球化浪潮造成的外需不振，也有三年疫情后國內(nèi)消費者的謹(jǐn)慎觀望。面對挑戰(zhàn)，越來越多的人建議中國需要實施更大規(guī)模的經(jīng)濟刺激政策來保證國內(nèi)經(jīng)濟增速。

那么，如果我們需要出臺經(jīng)濟刺激政策，什么樣的政策措施才能起到最好的效果？過去30年國內(nèi)國外的歷史給了我們非常豐富的經(jīng)驗教訓(xùn)可供參考。

首先，僅僅依靠貨幣政策是不夠的。

6月13日以來，央行通過公開市場操作將利率下降了10個基點，這多少給購房者降低了一些還貸壓力。但是，在國外主要發(fā)達(dá)國家的加息周期還沒有結(jié)束的時候，央行進(jìn)一步降息的空間相當(dāng)有限。目前國內(nèi)和國外的利息差已經(jīng)對人民幣匯率產(chǎn)生了相當(dāng)大壓力，短期內(nèi)繼續(xù)降息很有可能造成人民幣進(jìn)一步貶值。

而美國和日本的教訓(xùn)表明，過于寬松的貨幣政策對社會的危害恐怕大于益處。日本是全世界主要經(jīng)濟體中最早采取零利率的國家，但長期零利率對經(jīng)濟發(fā)展的推動作用有限，本國金融體系的資金則大量涌入海外市場，反而讓日本長期處于通縮環(huán)境之中。而且長期實施超低利率還造成日本銀行體系持有大量接近零利率的本國國債，一旦面臨通貨膨脹壓力時，日本中央銀行束手束腳，不敢通過加息來對抗通貨膨脹。

而美國自2008年以后多次實施貨幣寬松政策，前后長達(dá)五六年的時間里大量“熱錢”在資本市場里打轉(zhuǎn)，而像制造業(yè)這樣的實體經(jīng)濟受益有限，造成美國“鐵銹帶”現(xiàn)象，隨之導(dǎo)致的貧富差距很大程度上刺激了國內(nèi)兩黨的極端對立和社會撕裂。

因此，當(dāng)政府需要刺激實體經(jīng)濟的時候，單純的貨幣政策是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，財政政策必須成為政策設(shè)計的重點。

說起財政政策，我們的第一反應(yīng)就是2008年經(jīng)濟危機后4萬億基建投資。雖然當(dāng)時的基建投資造成了今天債務(wù)負(fù)擔(dān)過重的問題，但在當(dāng)時對經(jīng)濟發(fā)展的推動作用功不可沒。也正因如此，過去幾年我們多次推出基建投資作為宏觀調(diào)控手段來刺激經(jīng)濟發(fā)展，但另一方面基建投資的回報率也在逐漸下降。

基建投資的重要資金來源是地方政府融資平臺，這些投資平臺的投資回報率（中位數(shù)）由2011年的3.1%降至現(xiàn)在的1%左右。再考慮到中國現(xiàn)在的經(jīng)濟總規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于2008年的因素，單純依靠基建投資拉動經(jīng)濟的思路已需改變。

從美國和日本在1990年代的經(jīng)濟歷史也可以得出類似結(jié)論。當(dāng)1980年代末的房地產(chǎn)泡沫崩潰以后，日本在1990年代大量采用基建投資的方式拉動經(jīng)濟，實際上到了1995-1996年基建投資的最高峰——政府基建投資一度占全國GDP近9%，但是當(dāng)日本基建達(dá)到過剩狀態(tài)后，更多的基建投資對于長期經(jīng)濟增長的作用幾乎可以忽略不計了。那十年被公認(rèn)是日本失去的十年。

2019年，是日本央行施行零利率20周年

美國在1980年代末其實也面臨著經(jīng)濟困局，1987年10月的“黑色星期一”，一天內(nèi)蒸發(fā)道瓊斯指數(shù)22.61%的市值。1992年美國也面臨房地產(chǎn)危機，特朗普的賭場和旅館就是在這個時期先后宣告破產(chǎn)。當(dāng)然，美國此時也有著冷戰(zhàn)結(jié)束的經(jīng)濟紅利，但最終使美國經(jīng)濟拉開與歐洲日本等其他西方發(fā)達(dá)國家差距的，則是1990年代開始興起的互聯(lián)網(wǎng)以及后來的移動互聯(lián)網(wǎng)熱潮，其導(dǎo)致的結(jié)果就是今天國際上最耳熟能詳?shù)幕ヂ?lián)網(wǎng)品牌大多還是美國公司，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)成為美國1990年以后30多年內(nèi)最重要的經(jīng)濟領(lǐng)頭行業(yè)。

當(dāng)基建達(dá)到總體過剩的時候再想依靠它來拉動經(jīng)濟，除了回報率下降之外，其負(fù)面效果會開始超過推動GDP的正面效果。政府的財政能力是有限的，通過增加政府債務(wù)來刺激經(jīng)濟的能力也是有限的，因此如果低回報率的投資過多，那么真正需要投資的領(lǐng)域就會出現(xiàn)資金短缺、發(fā)展不足的情況，比如國內(nèi)某些地方建設(shè)人造景點的投資足夠再建造幾條航空母艦了。

長遠(yuǎn)的經(jīng)濟發(fā)展，需要國家對于戰(zhàn)略型行業(yè)進(jìn)行長期持續(xù)的大規(guī)模投資。前面提到的1990年代美國和日本的經(jīng)驗教訓(xùn)都證明了這一點，中國在新能源領(lǐng)域的成功也是一個輔證。站在今天的角度向前看，AI可能就是類似于互聯(lián)網(wǎng)這樣需要大規(guī)模投資的戰(zhàn)略行業(yè)，其中也包括支撐AI運轉(zhuǎn)的底層硬件和軟件的研發(fā)及制造行業(yè)，尤其是別人千方百計要卡脖子的領(lǐng)域，必須成為政府堅持不懈投資和支持的重點。

我在此前的文章里曾詳細(xì)分析過美國和中國在這種技術(shù)突破領(lǐng)域的風(fēng)險投資模式的對比，那篇文章的結(jié)論是中國目前還不能像美國這樣“燒錢”和“試錯”來尋找技術(shù)突破的切入點，但如果當(dāng)一個切入點出現(xiàn)的時候，我們必須堅決跟進(jìn)，不能重蹈日歐在互聯(lián)網(wǎng)啟蒙時代所犯下的戰(zhàn)略失誤。

投資高科技尖端行業(yè)雖然對長遠(yuǎn)經(jīng)濟發(fā)展有著不可忽視的作用，但對于中短期的經(jīng)濟拉動作用相對較小。一是因為高科技和卡脖子行業(yè)的從業(yè)人員大多是高學(xué)歷科研人員，本來這個群體的數(shù)量就比較小，同時我們的高科技行業(yè)短板往往又是資本密集型行業(yè)，一臺機器可能價值幾億甚至幾十億元，因此在“補短板”或研發(fā)突破的時候，高額投資對于廣泛的社會就業(yè)的拉動效果，也的確不如房地產(chǎn)這樣蓋幾個樓的效果好。只有當(dāng)這些短板補起來了，形成整個產(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)以后，這些戰(zhàn)略性行業(yè)對整體經(jīng)濟的巨大拉動作用才能更好地顯現(xiàn)出來。

因此，如果我們現(xiàn)在需要設(shè)計一個刺激中短期整體經(jīng)濟發(fā)展的財政政策，在基建投資回報率已經(jīng)偏低的時候，還有哪些選擇？

目前的一個觀點是通過發(fā)錢來刺激消費，這當(dāng)然也是有國外先例的。美國在疫情期間多次通過財政刺激政策，大規(guī)模發(fā)錢到每個居民和企業(yè)手中。政府發(fā)的這些錢來自國債，而國債又基本被美聯(lián)儲購買，這就是依仗美元霸權(quán)來憑空印錢?，F(xiàn)在來看，其效果也很明顯，美國經(jīng)濟在疫情初期過后恢復(fù)很快，但也出現(xiàn)了40年以來最高的通貨膨脹，而大量多余的錢依然存在于美國金融系統(tǒng)中無處可去。