走出美元陷阱

魏尚進：中國政府推動人民幣國際化的真正原因是什么？人民幣國際化對中國和其他國家或地區(qū)意味著什么？  

黎麟祥：從外部環(huán)境看，在布雷頓森林體系瓦解后的國際貨幣體系，美元是全球最主要的儲備貨幣。許多發(fā)展中國家采用固定匯率或管理匯率，將本國貨幣與美元掛鉤。盯住美元的國家沒有更好的選擇，只能繼續(xù)盯住美元，并不得不積累大量以美元計價的外匯儲備，走入“美元陷阱”。美國過度使用其特權(quán)，使得以美元計價的外匯儲備（如美國國債）的利率非常低。2007-2009年全球金融危機期間，由于貿(mào)易融資美元短缺，亞洲貿(mào)易崩潰。

由于發(fā)展中國家的快速增長，美國在全球GDP中所占的份額將持續(xù)下降，美國的財政能力最終將無法為全球所需的儲備和支付提供資產(chǎn)。世界需要一些其他貨幣來填補這一缺口，提供另一種全球公共品作為交換媒介，用于貿(mào)易結(jié)算。這些都是中國尋求從美元本位獨立出來的部分原因。而其中的方法之一就是促進人民幣在國際上的使用。

人民幣國際化的其他好處還包括減少對美元等外幣和支付系統(tǒng)等相關(guān)機構(gòu)的依賴。例如，人民幣跨境支付系統(tǒng)（CIPS）第二期于2018年5月全面推廣上線。境外的外資銀行可以直接向中國匯款和接收人民幣款項，清算銀行的重要性將大大降低。

北京：CIPS人民幣跨境支付系統(tǒng)。圖源：視覺中國

長期來看，CIPS可以讓中國的國際支付繞開外國（如美國通過SWIFT）的法律覆蓋和制裁；以人民幣在國際上進行借貸，可以提供更多的金融安全；擺脫與美元掛鉤、積累巨額外匯儲備的 “美元陷阱”；能夠以本國貨幣在國外以低利率借入大量資金；并能夠?qū)①Q(mào)易、投資和金融交易中的匯率風險降到最低。

另外，人民幣廣泛的國際使用將為中國的銀行和金融部門提供更多的業(yè)務；向國外發(fā)行人民幣可以獲得鑄幣稅或換取實物。同樣，人民幣國際化對于提升中國的政治影響力也有不可估量的作用。

魏尚進：人民幣國際化的好處并不是抽象的或理論的，而是非常具體和切實的，普通民眾也可以感受到并接觸到。例如，十多年前人民幣很少在中國以外的國家使用，普通民眾將人民幣兌換為旅行目的地貨幣的交易成本極高。也就是買入?yún)R率與賣出匯率之間的差距相當大，通?？烧純稉Q貨幣價值的四分之一到三分之一。

這是因為在人民幣國際化之前，它的國際需求不高，履行兌換職能的中介銀行需要收取更多補償，用于抵消可能的不便和風險。如今在機場常見的換匯成本是7%-8%。比如對孩子需要出國深造的家長來說，人民幣國際化帶來的降低換匯成本的好處是實實在在的。

但是，人民幣的換匯成本相比日元或歐元兌換美元（大約1%）的成本還是較高的。降低交易成本是人民幣進一步國際化的目標之一。同樣，對于在金融行業(yè)或企業(yè)的經(jīng)營者而言，貨幣的國際化程度越高，政府或企業(yè)需要發(fā)行債券的融資成本就越低，納稅人的負擔也會越少。因為貨幣的國際化程度越高，以本國貨幣計價的資產(chǎn)的國際需求越大，該國的借貸成本會越低。

黎麟祥：不過，即使以發(fā)展中國家的標準衡量，中國的資本賬戶開放程度也很低。居民資本外流受到極大限制；外國對國內(nèi)債券（包括中央政府債券）的擁有率非常低。資本管制措施有很多，而且往往是通過行政手段。

魏尚進：對于資本賬戶下的交易，目前個人結(jié)售匯額度為５萬美元／年，相對于年人均收入1萬美元的國家而言其實并不低。而且這其中不包括從國外購買商品或服務，比如為孩子在海外讀書付學費等所謂 “經(jīng)常賬戶”下的交易。

一種貨幣，兩個市場

魏尚進：中國的人民幣國際化路徑與其他國家相比有何特殊性？

黎麟祥：中國仍然是一個新興經(jīng)濟體，這意味著其金融和法律機構(gòu)與西方體系相比仍不成熟。中國也不希望在短時間內(nèi)將其金融體系與西方完全融合。因為貨幣國際化要求貨幣在資本賬戶中基本可兌換。

因此，中國以其獨特的方式啟動了人民幣國際化，即采取“一種貨幣，兩個市場”（簡稱 “一幣兩市”）的方式，這就需要建立一個全球性的人民幣離岸市場。通過這一策略，中國在在岸和離岸市場之間建立了資本流動的防火墻，允許人民幣在離岸市場完全可兌換，在在岸市場部分可兌換。

人民幣在岸外匯市場與離岸市場相比可能會有更多的干預，例如設定中間價或直接干預。離岸人民幣外匯市場干預更少、波動更大、規(guī)模更大，并存在可交割遠期市場。截至2019年4月，離岸外匯成交額占全球人民幣總成交額的64%（全球人民幣總成交額約為每日2850億美元，其中香港地區(qū)占38%，即每日1076億美元）。此外，滬港、深港股票的北上投資必須使用離岸人民幣，離岸人民幣或外幣均用于北上債券投資。

離岸市場的作用體現(xiàn)在一方面可以通過離岸市場將被交易金融資產(chǎn)的貨幣風險與國家風險分開，形成離岸人民幣金融市場，進而使境外人民幣作為價值儲存手段成為可能。

另一方面，離岸中心的信譽和發(fā)達的金融基礎設施能促進國際收支流動和離岸金融市場的發(fā)展，也能增強境內(nèi)金融發(fā)展和資本賬戶開放對人民幣國際使用的影響。

然而，離岸市場的發(fā)展受到在岸資本賬戶開放不足和在岸金融發(fā)展不足的制約。目前人民幣離岸市場對在岸市場的相對規(guī)模僅為美元市場的1/44。

不過，因為人民幣國際化成功的四個關(guān)鍵因素包括中國的經(jīng)濟規(guī)模足夠大、對自由資本流動的承諾、發(fā)展具有深度、廣度和流動性的金融市場以及人們對人民幣和中國政府的信心，所以人民幣國際化需要的不僅僅是離岸市場，在岸金融的發(fā)展和資本賬戶開放仍然是主要動力。

單單憑借全球第二大的經(jīng)濟規(guī)模不足以讓人民幣一舉躋身主要支付貨幣之列。中國需要在人民幣國際化的同時，按照自己的步伐開放在岸資本賬戶。

目前還不清楚中國是否會和何時會實現(xiàn)足夠高的資本流動性和金融市場發(fā)展。根據(jù)我的計量經(jīng)濟學研究，我推測人民幣在中期將成為僅次于美元和歐元的第三大支付貨幣。因為中國需要來自國際社會的強烈信任，人民幣成為避險貨幣可能有點困難，即使從長遠來看也可能如此。

從長遠來看，由于中國國內(nèi)生產(chǎn)總值龐大、改革開放不斷推進，并出于各國央行對外匯儲備安全資產(chǎn)的需求，世界可能會形成以美元、歐元和人民幣為主要儲備貨幣的多元儲備貨幣體系。然而，人民幣實現(xiàn)這一目標的道路可能相當漫長和不確定。