場景分析

總結(jié)起來，無論細(xì)節(jié)如何，特朗普的決策機(jī)制無外乎基于如下三種類型。

無差別征收（打擊中俄和盟友）

基于地緣政治考量的有差別征收（打擊中俄同時團(tuán)結(jié)盟友）

基于經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)的有差別征收（打擊盟友）

特朗普征稅的初步場景分析

對交易影響的初步評估

全球資產(chǎn)對事情的即時反映已經(jīng)表明了市場態(tài)度。但需要注意的是，資產(chǎn)價格的瞬間運(yùn)動到底只是“膝跳反應(yīng)”還是預(yù)示著未來的價格運(yùn)動，這就要結(jié)合我的“宏觀因子/主流偏見”模型進(jìn)行分析。

·慢變量與快變量

熟悉我的讀者都知道，我一直強(qiáng)調(diào)，市場只對近在眼前的沖擊進(jìn)行反應(yīng)。也就是，市場是短視的。這里我轉(zhuǎn)帖2018年2月14日的一則日記：

仔細(xì)思考一下潛在貿(mào)易沖突，可能不用太擔(dān)心對市場的直接沖擊。有幾個理由：1、貿(mào)易沖突是長期慢變量，市場是短視的；2、從歷史經(jīng)驗(yàn)看，美日美德在80年代的貿(mào)易沖突并未引發(fā)股市系統(tǒng)劇震，只是一個輔助變量，在特定歷史時刻才會發(fā)生影響。

但上述分析的可能缺陷在于：1、現(xiàn)在美國股市相對脆弱，因?yàn)樯蠞q太久，而美日貿(mào)易沖突最劇烈的是85到87年，當(dāng)時美股才上漲第三年，國內(nèi)貨幣條件處于寬松周期；2、美日在政治上是同盟。

·對全球風(fēng)險情緒的影響

這是全球宏觀交易最關(guān)心的問題。因?yàn)槿蝻L(fēng)險資產(chǎn)的收益直接取決于風(fēng)險情緒?？傮w而言，影響是偏負(fù)面的。來自于幾點(diǎn)：

·大部分市場參與者認(rèn)為，關(guān)稅政策會給美國經(jīng)濟(jì)帶來不確定性，加大經(jīng)濟(jì)衰退可能；美元和美債已經(jīng)反映了這個看法；

·更壞的場景是，如果他國（尤其是中國）進(jìn)行嚴(yán)厲的反制措施，那么全球經(jīng)濟(jì)增長前景會受到更大沖擊；這對股票/商品/高息債等風(fēng)險資產(chǎn)非常不利；

·如果最后的決策是基于經(jīng)濟(jì)原則，即主要的關(guān)稅協(xié)議是針對加拿大、墨西哥和巴西等美國傳統(tǒng)盟國，對風(fēng)險資產(chǎn)的影響會相對小一些，但是對上述國家的風(fēng)險資產(chǎn)帶來嚴(yán)重沖擊。尤其是巴西。

·有一種可能，雖然可能性很小，如果出現(xiàn)國際協(xié)調(diào)，尤其是中國做出讓步，風(fēng)險情緒就會得到極大緩和。

如果出現(xiàn)較大的風(fēng)險情緒下降，持續(xù)時間就會是下一個關(guān)鍵問題。但并不能據(jù)此認(rèn)為美股牛市結(jié)束。但是一些新興市場股票，有可能陷入長時間的盤整。

但是，的確也有一種可能，即市場的樂觀情緒繼續(xù)主導(dǎo)。在經(jīng)過短時間震蕩后繼續(xù)走高。因?yàn)?，關(guān)稅政策的實(shí)際經(jīng)濟(jì)影響需要一段較長的時間才能體現(xiàn)出來。出現(xiàn)這種情況的可能性并不低，因?yàn)椋?

·貿(mào)易沖擊并不是直接短期沖擊，是慢變量；

·全球總體的經(jīng)濟(jì)和金融條件并未得到破壞，市場已經(jīng)接受了3%的美債利率，鮑威爾在參議院的證詞延續(xù)了非常保守的風(fēng)格，3月中旬的美聯(lián)儲會議非常關(guān)鍵。

·對美國和美元資產(chǎn)的影響

·鋼鋁關(guān)稅對美國經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)影響很小，通脹效應(yīng)很低。但是，如果他國出現(xiàn)強(qiáng)烈的反制措施，對美國經(jīng)濟(jì)增速的影響就會放大；

·美股有些結(jié)構(gòu)性分化機(jī)會。鋼材、鋁業(yè)股票收益，但總體收益的幅度很可能會被建筑、汽車、包裝等行業(yè)的利空抵消，而擔(dān)心他國反制，金融類和零售類股票有可能受到?jīng)_擊；

美國鋼鐵大漲

對美元幾乎是確認(rèn)的利空。原因已經(jīng)說過，經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂和對美國貿(mào)易平衡追求；

對美債總體是偏利多。因?yàn)檫M(jìn)口關(guān)稅的通脹傳遞效應(yīng)非常有限（可以參考原油的價格傳導(dǎo)效應(yīng)），而經(jīng)濟(jì)前景下降會提升債券價格。

·對其他國家和資產(chǎn)的影響

如果全球風(fēng)險下降，對EM資產(chǎn)總體不利；

巴西股票和貨幣是這個過程中最脆弱的品種之一：

巴西雷亞爾已經(jīng)徘徊快一年

但是美元貶值有雙重效應(yīng)，如果商品價格能穩(wěn)定，那么對于部分商品出口國，依然是利好，比如原油出口國；但是鐵礦石和鋁礦出口國不利，不利于比索、澳元、加元和雷亞爾。

美國前15大進(jìn)口國

如果全球進(jìn)入深度避險模式，對日元、美債和黃金最為有利。比特幣的避險功能到目前尚未得到證實(shí)，可以觀察。

對中國黑色產(chǎn)業(yè)鏈的影響很小，中國黑色產(chǎn)業(yè)鏈主要是受國內(nèi)融資影響。但是，如果疊加了中國壓縮需求從而導(dǎo)致情緒共振，黑色和有色金屬可能會受到較大沖擊。

總結(jié)

上述場景分析取決于：具體出臺的政策以及各國的反制?？傮w上短期對全球風(fēng)險資產(chǎn)不利。但持續(xù)時間不會太長。如果政策和反制越激烈，這種不利的時間就會拖得越長。全球股票、商品就會承受更大的壓力，甚至發(fā)生一定程度的崩塌。