拯救地方債，中央應(yīng)該出手

現(xiàn)在爭(zhēng)議最大的是，中央是否應(yīng)該救地方債？如果應(yīng)該，現(xiàn)在是否有能力救？

對(duì)第一個(gè)問(wèn)題的回答是肯定的。原因很簡(jiǎn)單，地方政府負(fù)債并不是借錢(qián)分了，而是形成了資產(chǎn)。這些公共資產(chǎn)大部分收費(fèi)很低甚至不收費(fèi)，其收益主要體現(xiàn)為稅收增加和所有者權(quán)益增加。1994年中央和地方實(shí)行的分稅制，中國(guó)是單一制國(guó)家而非聯(lián)邦制國(guó)家，這意味著中央和地方共享利潤(rùn)表，相應(yīng)地，兩者也應(yīng)該共有資產(chǎn)負(fù)債表。如果只分享稅收卻把債務(wù)留給地方，大部分城市的債務(wù)都將無(wú)法償還。

所有者權(quán)益增加主要體現(xiàn)在地方政府的土地價(jià)值上。地方政府投資道路，兩側(cè)的土地都會(huì)升值，投資市政管線、地鐵、學(xué)校、公園都一樣會(huì)帶來(lái)周?chē)耐恋厣?。根?jù)分稅制，理論上， 土地升值部分全部是地方政府所有者權(quán)益（equity），但如果中央出臺(tái)政策限制地價(jià)、房?jī)r(jià)，實(shí)際上是強(qiáng)行減去地方政府的所有者權(quán)益。

這使得本來(lái)可以靠賣(mài)地償還的債務(wù)也無(wú)法償還了。此外，中央一些自己的政策目標(biāo)，比如跨省對(duì)口支援、脫貧攻堅(jiān)、 鄉(xiāng)村振興、耕地保護(hù)、生態(tài)修復(fù)、各類(lèi)央地共建等，很多也要求從地方政府的土地收入里支出，這些都在無(wú)形中侵蝕了地方債的償還能力。這就是為什么中央政府應(yīng)當(dāng)分擔(dān)部分地方政府債務(wù)的理由。

中央政府把稅收給分走了以后，地方政府資產(chǎn)負(fù)債表就會(huì)出現(xiàn)信用缺口，這個(gè)缺口實(shí)際上對(duì)應(yīng)的是中央政府信用的閑置，中央政府大把信用擱在那兒浪費(fèi)，沒(méi)有創(chuàng)造任何債務(wù)。

有人說(shuō)中央政府的信用要攢著，等以后經(jīng)濟(jì)危機(jī)發(fā)生戰(zhàn)爭(zhēng)再拿出來(lái)用。但現(xiàn)實(shí)中，不會(huì)有這個(gè)時(shí)候，因?yàn)樾庞脹](méi)有辦法貯存——地方債縮小，流動(dòng)性減少，稅收和利潤(rùn)都會(huì)減少，所有者權(quán)益是凈收入的倍數(shù)，凈收入減少，信用隨之減少。真正到了危機(jī)、戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)的時(shí)候，中央政府也根本借不來(lái)錢(qián)。

關(guān)鍵是中央置換回來(lái)的這些地方政府的債務(wù)要同時(shí)換回對(duì)應(yīng)的資產(chǎn)，只要這些資產(chǎn)有流動(dòng)性，債務(wù)就不會(huì)成為爛賬?，F(xiàn)在這些債務(wù)之所以沒(méi)有流動(dòng)性，是因?yàn)槟壳按蟛糠值牡缆?、橋梁等等雖然是好的資產(chǎn)，但是它沒(méi)收費(fèi)。中央政府收回來(lái)以后，可以把它變成能夠收費(fèi)的資產(chǎn)。由于中央債務(wù)成本遠(yuǎn)低于地方政府，只要增加一點(diǎn)收費(fèi)，就可以形成非常穩(wěn)定的現(xiàn)金流。地方政府的負(fù)資產(chǎn)就很有可能成為中央政府的正資產(chǎn)。

實(shí)際上公共基礎(chǔ)設(shè)施，無(wú)論水、電、還是道路等等，它的收益都是非常穩(wěn)定的，只不過(guò)被地方政府免了。為什么地方政府免了，是因?yàn)槠髽I(yè)成本會(huì)降低，地方政府的收入會(huì)在稅收這方面體現(xiàn)出來(lái)。但是中央政府接手這些資產(chǎn)以后，就可以恢復(fù)收費(fèi)。如果地方政府想要改善本地的投資環(huán)境，你得用財(cái)政收入向中央購(gòu)買(mǎi)免費(fèi)額度。地方政府從重資產(chǎn)變?yōu)檩p資產(chǎn)，這些資產(chǎn)的價(jià)值都可以恢復(fù)穩(wěn)定，然后它的債務(wù)的質(zhì)量是有保證的。即使它可能利息比以前低，但是它會(huì)變成非常可靠的國(guó)債資產(chǎn)。

央地債務(wù)置換早有先例。獨(dú)立戰(zhàn)爭(zhēng)后，美國(guó)積累了大量債務(wù)，其中，各州發(fā)行的紙幣和債券高達(dá)2.09億美元。如果新成立的聯(lián)邦政府要求“各州的孩子，各州自己抱走”，美國(guó)地方政府的財(cái)政立即就會(huì)破產(chǎn)。

但是漢密爾頓做了一個(gè)非常聰明的安排，那就是“國(guó)債換地債”的“旋轉(zhuǎn)門(mén)計(jì)劃”，即用新的聯(lián)邦貨幣替代嚴(yán)重貶值的大陸幣，用新的、期限較長(zhǎng)的統(tǒng)一國(guó)債，替代原來(lái)各州、縣的各項(xiàng)公債。簡(jiǎn)而言之，就是把所有的地方政府的債全部變成聯(lián)邦政府的債。原來(lái)信用比較低的州政府，變成信用高的聯(lián)邦政府。

為什么聯(lián)邦政府的信用會(huì)比較高，一個(gè)關(guān)鍵的原因就是獨(dú)立戰(zhàn)爭(zhēng)后，美國(guó)成立的聯(lián)邦政府了擁有收稅權(quán)。各州“眾籌”創(chuàng)立的“聯(lián)邦政府”并不是無(wú)效益的資產(chǎn)，其龐大而穩(wěn)定“主營(yíng)業(yè)務(wù)收入”聯(lián)邦稅收，形成聯(lián)邦政府的所有者權(quán)益（信用）。現(xiàn)在你聯(lián)邦政府有信用了，當(dāng)然也要把債務(wù)也接手過(guò)去了，這是符合財(cái)務(wù)邏輯的。

中國(guó)過(guò)去大概30年的城市化，其實(shí)相當(dāng)于美國(guó)獨(dú)立戰(zhàn)爭(zhēng)，在這之前也沒(méi)有稅收，但是因?yàn)樾蘖寺贰⑿蘖藰?、七通一平等等，招商引資企業(yè)，政府有稅收了。但這部分稅收不全歸地方政府，中央政府也分享了，這時(shí)候中央政府接手一部分，置換一部分地方債，這完全是可以解釋得通的。

真正困難的是，中央政府發(fā)完債后要用在哪里。這里有兩個(gè)陷阱要小心避免：第一個(gè)陷阱是給全體居民直接發(fā)錢(qián)；第二個(gè)陷阱是繼續(xù)投資無(wú)用的公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

給居民部門(mén)發(fā)錢(qián)的前車(chē)之鑒是美國(guó)。國(guó)債的本質(zhì)是中央政府的股票，在宏觀會(huì)計(jì)結(jié)構(gòu)是所有者權(quán)益項(xiàng)。按照會(huì)計(jì)規(guī)則，資本性收益只能用于資本性支出，而居民收入屬于利潤(rùn)表的一般性收入，發(fā)錢(qián)等于用資本收益覆蓋一般性支出，和增發(fā)股票給員工發(fā)工資的性質(zhì)是一樣的。相比給居民發(fā)錢(qián)，不如將有限的資金投入房地產(chǎn)、股市等資本市場(chǎng)，通過(guò)回購(gòu)資產(chǎn)恢復(fù)宏觀所有者權(quán)益的流動(dòng)性，能夠更加有效地修復(fù)家庭部門(mén)的資產(chǎn)負(fù)債表。

當(dāng)國(guó)家擴(kuò)張所有者權(quán)益而又沒(méi)有創(chuàng)造出對(duì)應(yīng)的資產(chǎn)時(shí)，要維持資產(chǎn)-負(fù)債相等，唯一的辦法就是重估資產(chǎn)端的市場(chǎng)價(jià)值，也就是通貨膨脹。這是以犧牲貨幣信用為代價(jià)的。美國(guó)發(fā)鈔的臨床效果顯示，消費(fèi)券所誘發(fā)的通脹和貨幣信用折損比其要解決的問(wèn)題更頑固。MMT（現(xiàn)代貨幣理論）框架由于只有資產(chǎn)負(fù)債表沒(méi)有利潤(rùn)表，因此它無(wú)法理解所有者權(quán)益為什么不能不經(jīng)過(guò)負(fù)債項(xiàng)直接進(jìn)入利潤(rùn)表的財(cái)務(wù)后果。

繼續(xù)投資無(wú)用公共設(shè)施建設(shè)的例子是日本。泡沫破裂后，為了挽救資產(chǎn)負(fù)債表的衰退，日本發(fā)行大量的國(guó)債，以財(cái)政擴(kuò)張的方式投資了大量很多沒(méi)用的（不產(chǎn)生效益）基礎(chǔ)設(shè)施，結(jié)果這些“沒(méi)用的”基礎(chǔ)設(shè)施所形成新的債務(wù)并沒(méi)有帶來(lái)對(duì)應(yīng)的資產(chǎn)。日本的經(jīng)濟(jì)為什么老恢復(fù)不了，不是投資不對(duì)， 而是因?yàn)樗顿Y的資產(chǎn)不產(chǎn)生效益。凱恩斯式的“挖坑-填坑”雖然能暫時(shí)創(chuàng)造流動(dòng)性，但卻增加了未來(lái)資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)的難度。

要想策劃出“花錢(qián)”的項(xiàng)目是很容易的，修路、修橋、修大劇院、修奧體中心、修公園 ，發(fā)改委只是要求部門(mén)把項(xiàng)目報(bào)上來(lái)，匯總一下就可以了。但是策劃出“掙錢(qián)”的項(xiàng)目卻非常難，而只有這種辜朝明所說(shuō)的能夠“自負(fù)盈虧的項(xiàng)目”，才能帶來(lái)資產(chǎn)負(fù)債表的真正擴(kuò)張。因此，辜朝明提出要成立一個(gè)項(xiàng)目策劃委員會(huì)，天天琢磨能賺錢(qián)的項(xiàng)目。但這個(gè)是非常非常難的，需要非常高的財(cái)務(wù)技巧。

因此，“策劃項(xiàng)目”要作為各級(jí)政府、各級(jí)發(fā)改委首要的戰(zhàn)略性任務(wù)。這些項(xiàng)目越大越好，只要能賺錢(qián)有效益，它負(fù)的債越多，對(duì)國(guó)家的貢獻(xiàn)越大。只要儲(chǔ)備大量的有效益的項(xiàng)目，增長(zhǎng)率很大程度上就是一個(gè)可計(jì)劃的指標(biāo)。2008年金融危機(jī)時(shí)，正好有一個(gè)投資巨大的高鐵項(xiàng)目，巨大的投資有處可去。高鐵這個(gè)項(xiàng)目實(shí)際上當(dāng)時(shí)籌備了很長(zhǎng)時(shí)間，正好趕上金融危機(jī)，只有鐵道部門(mén)準(zhǔn)備了馬上可以開(kāi)工的項(xiàng)目。其他的像這種大規(guī)模的投資，光是設(shè)計(jì)、勘探就需要好多年，不是說(shuō)現(xiàn)在政府有錢(qián)馬上就能開(kāi)工的。

1997年亞洲金融危機(jī)，朱镕基總理要求所有的地方政府必須在既定時(shí)間之內(nèi)把錢(qián)花出去，非常著急。雖然規(guī)劃項(xiàng)目看上去很多，但大多連設(shè)計(jì)都沒(méi)有做，根本開(kāi)不了工。所以有錢(qián)并不一定投得出去，特別是在城市化面臨轉(zhuǎn)型的背景下，如果政府再修更多的地鐵，再修更多的高鐵，再修更多的機(jī)場(chǎng)，基本都是浪費(fèi)，其結(jié)果必然跟日本一樣。

在這種情況之下，更好的做法就是直接進(jìn)入資本市場(chǎng)。資本市場(chǎng)匯聚了市場(chǎng)主體的所有者權(quán)益，是銀行債務(wù)生成信用的來(lái)源。通過(guò) 1）購(gòu)買(mǎi)超供的土地，2）購(gòu)買(mǎi)超跌的股票，3）抄底廉價(jià)期貨，4）強(qiáng)制結(jié)匯購(gòu)買(mǎi)硬通貨（放棄所謂的“藏匯于民”），就可以為資本市場(chǎng)增信。

只有房地產(chǎn)、股市、國(guó)債、匯市同時(shí)發(fā)力，才能協(xié)助地方政府、企業(yè)和家庭快修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表，整個(gè)社會(huì)融資的能力才有望快速恢復(fù)，從而遏制資產(chǎn)負(fù)債表的衰退。一旦資本市場(chǎng)恢復(fù)，政府就可以逐步退出，收回救市的成本。

同時(shí)要鼓勵(lì)企業(yè)投資，逆市投資。當(dāng)年韓國(guó)三星，在經(jīng)濟(jì)不好的時(shí)候還逆勢(shì)投資，明明芯片過(guò)剩了，還和日、臺(tái)企業(yè)逐底競(jìng)爭(zhēng)，從而造就了今天的成就。只有依靠政府信用的支持，危機(jī)中的企業(yè)才有可能逆勢(shì)擴(kuò)張。而只有逆勢(shì)擴(kuò)張，幸存企業(yè)才能在新的經(jīng)濟(jì)周期恢復(fù)后，壟斷整個(gè)市場(chǎng)。

合肥國(guó)資委投資京東方的成功表明，在有效益的基建已經(jīng)完成的時(shí)候，政府入股企業(yè)可能是比繼續(xù)投資“鐵公基”更好、更明智的選擇。

需要指出的是，減費(fèi)、降稅沒(méi)有創(chuàng)造新的貨幣，也不會(huì)帶來(lái)新的需求，政府減稅的本質(zhì)是降低“集體消費(fèi)”增加“個(gè)人消費(fèi)”。就像減少“道路”（集體消費(fèi)）支出的減少，反而會(huì)對(duì)“汽車(chē)”（個(gè)人消費(fèi)）的使用造成負(fù)面影響一樣，個(gè)人消費(fèi)的效率會(huì)因?yàn)榧w消費(fèi)效率的下降而下降。很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家鼓吹政府降低消費(fèi)，“過(guò)緊日子”，在微觀上看似符合常識(shí)，但在宏觀上卻是無(wú)用的，甚至是有害的。

絕不要浪費(fèi)每一場(chǎng)危機(jī)

2008年應(yīng)對(duì)全球金融危機(jī)時(shí)，中央果斷提出“出手要快，出拳要重，措施要準(zhǔn)，工作要實(shí)?！臁褪且杆俪鍪郑瑺?zhēng)分奪秒，不可貽誤時(shí)機(jī)；‘重’就是要實(shí)施堅(jiān)決有力的措施，從根本上扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)增速過(guò)快下滑趨勢(shì)；‘準(zhǔn)’就是要抓住關(guān)鍵，突出重點(diǎn)，能起到立竿見(jiàn)影的效果；‘實(shí)’就是要抓好落實(shí)?！边@幾句話放到今天一個(gè)字都不用改。

丘吉爾曾經(jīng)說(shuō)過(guò)一句富有哲理的話，“決不要浪費(fèi)一場(chǎng)好的危機(jī)”（Never waste a good crisis）。現(xiàn)在我們面臨的就是一場(chǎng)危機(jī)，但是如果能夠通過(guò)這一次危機(jī)，建立起中央政府的資產(chǎn)負(fù)債表，就可以把地方政府的壞賬變成我們擴(kuò)張國(guó)家信用的機(jī)會(huì)。漢密爾頓正是利用這樣的機(jī)會(huì)，將美國(guó)變成一個(gè)和老大陸完全不一樣的內(nèi)循環(huán)國(guó)家，一個(gè)可以?xún)?nèi)生充足資本的偉大帝國(guó)。

以上是我和大家交流的一點(diǎn)體會(huì)，不當(dāng)之處請(qǐng)大家批評(píng)！

本文系觀察者網(wǎng)獨(dú)家稿件，文章內(nèi)容純屬作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表平臺(tái)觀點(diǎn)，未經(jīng)授權(quán)，不得轉(zhuǎn)載，否則將追究法律責(zé)任。關(guān)注觀察者網(wǎng)微信guanchacn，每日閱讀趣味文章。