【文/觀察者網(wǎng) 呂棟】

進(jìn)入2022年，千億市值芯片龍頭、明星半導(dǎo)體基金經(jīng)理蔡嵩松第二大重倉(cāng)股——韋爾股份遇到了麻煩。截至4月25日收盤，韋爾股份股價(jià)今年已暴跌約60%。

這其中固然有大盤形勢(shì)的影響，但同期上證指數(shù)下跌19.5%，滬深半導(dǎo)體指數(shù)下滑36%，同為大型半導(dǎo)體設(shè)計(jì)公司的卓勝微和兆易創(chuàng)新分別下跌46%和30%。

接連跑輸大盤和同行，韋爾股份的問題顯然不能只用外部因素來解釋。

觀察者網(wǎng)翻閱韋爾股份財(cái)報(bào)發(fā)現(xiàn)，該公司2021年?duì)I收和凈利潤(rùn)續(xù)創(chuàng)歷史新高，毛利率也小幅增長(zhǎng)約5個(gè)百分點(diǎn)達(dá)到34%。但業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^前兩年大幅放緩，不及市場(chǎng)預(yù)期。

從財(cái)報(bào)來看，問題主要出在營(yíng)收結(jié)構(gòu)上，2021年韋爾股份超過70%的營(yíng)收來自CMOS圖像傳感器（CIS），這種芯片的下游應(yīng)用又高度集中在智能手機(jī)領(lǐng)域，手機(jī)市場(chǎng)的持續(xù)低迷拖累了該公司的整體業(yè)績(jī)。

今年以來，國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)、部分工廠停工、消費(fèi)需求低迷，智能手機(jī)市場(chǎng)雪上加霜，3月國(guó)內(nèi)手機(jī)銷量同比環(huán)比雙雙兩位數(shù)下滑，且頹勢(shì)還將持續(xù)，無疑又給韋爾股份的業(yè)績(jī)蒙上了陰影。

市場(chǎng)的悲觀顯然也來源于此。

手機(jī)“寒冬”中，韋爾股份也在尋求第二增長(zhǎng)曲線，但2021年汽車電子和安防業(yè)務(wù)的占比仍相對(duì)較低，頂替手機(jī)業(yè)務(wù)帶來高增長(zhǎng)仍需時(shí)日，已有券商逐年調(diào)低韋爾股份的凈利潤(rùn)增速預(yù)期。

CMOS圖像傳感器（資料圖）

創(chuàng)始人清華科班出身，頻繁并購(gòu)業(yè)績(jī)驟增

韋爾股份成立于2007年，創(chuàng)始人名叫虞仁榮。2021年，除了韋爾股份一度漲至三千億的市值外，最讓虞仁榮“出圈”的，應(yīng)該是其名下基金會(huì)擬捐資超300億在虞仁榮家鄉(xiāng)浙江寧波籌建東方理工大學(xué)了。這是繼西湖大學(xué)之后，浙江又一家由企業(yè)家捐建的大學(xué)。

虞仁榮畢業(yè)于清華電子工程系1985級(jí)，同一時(shí)期從該專業(yè)畢業(yè)的還有前紫光集團(tuán)董事長(zhǎng)趙偉國(guó)、卓勝微聯(lián)合創(chuàng)始人馮晨暉、兆易創(chuàng)新創(chuàng)始人之一舒清明等十多位千億級(jí)芯片公司的高管，覆蓋設(shè)計(jì)、制造、封測(cè)、材料設(shè)備等半導(dǎo)體全產(chǎn)業(yè)鏈。

虞仁榮 圖源：清華大學(xué)

畢業(yè)初期，虞仁榮主要從事電子元器件代理分銷。到2006年，虞仁榮創(chuàng)立的公司已成為北京最大的分銷商，在業(yè)內(nèi)已享有知名度。但科班出身、擁有技術(shù)背景的虞仁榮并沒有滿足于已風(fēng)生水起的分銷生意，而是成立韋爾股份將業(yè)務(wù)擴(kuò)展至半導(dǎo)體設(shè)計(jì)領(lǐng)域。

韋爾股份成立之后，主要從事TVS、MOSFET等分立器件、電源管理IC產(chǎn)品的研發(fā)設(shè)計(jì)和銷售業(yè)務(wù)。從產(chǎn)品分類上看，分立器件是半導(dǎo)體器件的一個(gè)重要分支，但技術(shù)門檻相對(duì)低一些。為了打入集成電路這一主流領(lǐng)域，韋爾股份開始實(shí)施“內(nèi)生式增長(zhǎng)”與“外延式發(fā)展”并舉的戰(zhàn)略，后者意思即通過并購(gòu)擴(kuò)展賽道。

華安證券2020年7月研報(bào)截圖

2013年，韋爾股份首先整合虞仁榮旗下兩家主營(yíng)分銷業(yè)務(wù)的實(shí)體公司香港華清和北京京鴻志，主營(yíng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)樵骷咒N與半導(dǎo)體分立器件兩項(xiàng)并重；2014年，該公司收購(gòu)北京泰和志恒，將業(yè)務(wù)拓展至SoC芯片領(lǐng)域；2015年，韋爾股份又收購(gòu)無錫中普微，進(jìn)一步拓展至射頻芯片賽道。

不過，前期對(duì)北京泰和志恒和無錫中普微的收購(gòu)，并沒有明顯改變韋爾股份以電子元器件分銷業(yè)務(wù)為主的營(yíng)收結(jié)構(gòu)，2017年該公司在上交所上市時(shí)，分銷業(yè)務(wù)的營(yíng)收占比仍高達(dá)70%，而該業(yè)務(wù)的毛利率僅14%左右，彼時(shí)韋爾股份的營(yíng)收才剛剛超過24億，歸母凈利潤(rùn)不過1.4億。

重要轉(zhuǎn)折出現(xiàn)在2019年。

當(dāng)年8月，韋爾股份以總價(jià)約160億元“蛇吞象”完成對(duì)北京豪威及思比科的重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)，成功進(jìn)軍CMOS圖像傳感器芯片（CIS）領(lǐng)域，并將芯片設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)的營(yíng)收占比由21%提升至84%；2020年4月，韋爾股份再次以1.2億美元收購(gòu)新思科技基于亞洲地區(qū)的TDDI（即觸控和顯示驅(qū)動(dòng)集成芯片）業(yè)務(wù)，進(jìn)軍顯示驅(qū)動(dòng)芯片市場(chǎng)，將半導(dǎo)體設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)的營(yíng)收占比提升至87%。

在這一系列并購(gòu)中，最重要的一筆無疑是北京豪威。該公司前身是美國(guó)老牌科技巨頭豪威科技，曾推出全球首個(gè)手機(jī)CIS芯片。隨著索尼、三星崛起，豪威科技的份額跌至全球第三，但仍具有一定競(jìng)爭(zhēng)力。被韋爾股份并購(gòu)后，北京豪威也給前者帶來華為、小米、vivo、OPPO、奔馳、奧迪、?？低暤纫慌袠I(yè)知名客戶。

攝像頭模組結(jié)構(gòu)示意圖

隨著一批被收購(gòu)公司相繼并表，韋爾股份業(yè)績(jī)也迅速“改頭換面”。2019年-2020年，該公司營(yíng)收增速連續(xù)兩年在40%以上，規(guī)模達(dá)到200億級(jí)別；歸母凈利潤(rùn)增速更是分別達(dá)到221%和481%，總額攀升至近30億，而2018年增速僅1.2%。

并購(gòu)豪威后，韋爾股份的半導(dǎo)體設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)規(guī)模一度闖進(jìn)世界前十。亮眼的業(yè)績(jī)，讓其在資本市場(chǎng)一時(shí)間風(fēng)頭無兩，從2019年初的接近30元/股，一路漲至2021年中的345元左右/股，市值在A股半導(dǎo)體板塊中一騎絕塵，僅次于中芯國(guó)際。

上市以來，韋爾股份股價(jià)走勢(shì)

手機(jī)行業(yè)低迷，2021年增速剎車

但往日的輝煌只屬于過去。

進(jìn)入2022年，韋爾股份股價(jià)從高位跌落，不到四個(gè)月市值就從2700億跌至1200億附近，跌幅接近60%，市場(chǎng)為何這么悲觀？刨除大盤走勢(shì)的影響外，更多原因還是存在于韋爾股份的業(yè)績(jī)中。

4月18日，在股價(jià)跌勢(shì)未止的情況下，韋爾股份披露2021年財(cái)報(bào)，期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收241.04億元，同比增長(zhǎng)21.59%；歸母凈利潤(rùn)44.76億元，同比增長(zhǎng)65.41%；扣非后歸母凈利潤(rùn)40.03億元，同比增長(zhǎng)78.30%。

營(yíng)收凈利潤(rùn)雖然續(xù)創(chuàng)歷史新高，但增速已大不如前，而且這份業(yè)績(jī)低于市場(chǎng)預(yù)期（根據(jù)wind一致性預(yù)期營(yíng)收平均值約264.21億元，凈利潤(rùn)平均值約46.57億元）。

韋爾股份營(yíng)收和凈利潤(rùn)信息 圖源：wind

一石激起千層浪，韋爾股份次日應(yīng)聲跌停。

迅猛的增速為何突然剎車？這還要從韋爾股份的收入結(jié)構(gòu)說起。